2Q20 业绩符合我们预期

    公司公布2Q20 业绩：收入205.4 亿元，同比增长4%；归母净利润10.9亿元，同比增长31%，符合预期。

    其中，我们预计公司控股70%的恒逸文莱炼化项目于2Q20 贡献了归母净利润超过3.6 亿元，较1Q20 项目贡献约1.1 亿元盈利环比增长；我们认为这主要得益于2Q20 炼厂受库存损失拖累减轻，以及东南亚地区成品油裂解价差随需求逐步恢复。PTA 业务2Q20 贡献归母净利润约4.4 亿元，较1Q20 贡献0.7 亿元大幅增长；我们认为这主要得益于行业龙头议价能力强，在上游原料跌价环境下，保价锁住了部分利润。聚酯业务2Q20 贡献归母净利润超过2.1 亿元，较1Q20 贡献超过4.8 亿元有较大幅度的收窄；我们认为这主要因2Q20 包括公司在内的主流聚酯厂商适当促销去库存导致。然而，结合PTA 和聚酯两块业务盈利来看，环比仍然实现了增长，且横向比较表现优于同行，我们认为这展现了公司一体化布局抗周期波动的能力，以及公司较同行更均衡的上下游产能匹配。

    公司公告未来12 个月，拟回购股份资金总额达5.0-10.0 亿元，回购价格不超过15 元/股，全部用于实施员工股权激励。

    发展趋势

    PTA+聚酯产能仍将匹配增长，定价权与抗周期能力或将不断提升。在今年上半年较为恶劣的经营环境下，我们看到了公司作为全球PTA 和聚酯龙头企业，通过较强的产品定价权以及均衡的上下游产能匹配，实现了业绩稳定的增长。公司目前在建PTA 权益产能406 万吨，较目前权益产能增长约65%，在建聚酯产能超过380 万吨，较目前产能增长约45%，我们认为未来2-3 年内公司在这两块业务的市占率和定价权有望进一步提升，公司整体抗周期能力亦将进一步增强，支撑业绩稳步增长。

    恒逸文莱盈利情况渐入佳境，二期稳步推进中。1H20 恒逸文莱项目受到了疫情和油价大幅下跌的双重负面影响，往前看，炼厂高成本原油已经消化完毕，且东南亚成品油需求和裂解价差于5 月底已经触底反弹，我们预计3Q20 及以后炼厂季度盈利有望持续改善。公司预测3Q20 有望实现归母净利润11-15 亿元，我们认为环比增量业绩或大部分将来自于文莱炼厂。另一方面，公司表示文莱炼厂二期项目的规划和可行性研究报告亦在同步推进中，我们预计近期或将有实质性进展。

    盈利预测与估值

    维持盈利预测不变，考虑到1）公司全产业链竞争力不断提升；2）近期炼化板块投资关注度提升；3）1H20 公司资本公积金转增及回购股份导致的股本调整；我们将2020 年市盈率倍数从10 倍上调至12 倍，按最新每股盈利给予目标价15.0 元，对应30%的上行空间。维持“跑赢行业”评级。公司当前股价对应9.4 倍2020 年市盈率。

    风险

    未来的股权融资需求、大股东股权质押比例较高、原油价格波动