宝丽华集团旗下上市 公司，行业领先民营电力企业

    公司作为行业内少有的民营电力公司，于2004 年以煤矸石发电切入电力行业，同时涉及部分金融、建筑施工等业务。截至2021 年末，公司已经拥有控股装机351.8 万千瓦，其中燃烧煤矸石掺烧劣质煤的循环流化床发电机组147 万千瓦，另外还拥有两台百万千瓦超超临界机组；此外公司还拥有4.8 万千瓦的风电机组。2014 年以来，经过陆续剥离建筑、融资租赁等非主业业务之后，公司目前已经形成了“产融结合、双轮驱动”的发展战略，核心聚焦于发电及金融两大业务，谋求公司的长期发展。

    煤矸石+超超临界机组，构筑火电核心壁垒

    公司在运两座火电厂身处革命老区，均享受优先发电保障，其中荷树园电厂享受扶持性高电价，对公司的利润贡献率维持在60%以上；陆丰电厂则凭借超超临界机组的供电煤耗及单位造价优势，盈利能力显著高于行业平均水平。整体来看，得益于两座核心电厂优异的盈利及抗风险能力，公司在2021 年火电上市公司几乎全面亏损的背景下，依然实现了稳健的业绩表现。成长性方面，囿于双碳目标及行业大额亏损的现金约束，全国火电装机预计难有较大增量，但公司积极把握机遇，在行业底部逆势扩张，甲湖湾电厂二期200 万千瓦机组有望于2024~2025相继投产，并且仍有400 万千瓦储备资源有待开发。整体来看，无论是成长能力还是盈利能力都彰显出公司“α”的属性。行业层面，我们一直强调，电力供需偏紧的趋势或贯穿整个“十四五”期间，火电机组将凭借灵活的出力能力及低廉的调峰成本，资产价值必然会得到市场认可。而且当前电价上浮已经全面落地，成本端也有望随着长协新政的落地得到极大改善，行业的“β”反转之势已经明晰，公司兼具“α”及“β”双重属性，资产价值或将得到市场认可。

    金融投资为辅，开辟第二增长极

    不同于国企面临着主营业务的考核，公司作为民营企业具有充分的业务自主性。自2008 年起，公司明确规划在做强做大能源主业的基础上，促进梅州客商银行稳健合规运营，同时发展其余金融投资机会。公司于2013 年开始筹划的梅州客商银行，当前业务模式已趋于成熟迎来收获期，2021 年实现业绩6653 万元，而且梅州客商银行的稳健运营也有望保障公司畅通的融资渠道，2021 年梅州客商银行不良贷款率仅为0.04%，为民营银行最低，即使与所有大型国有行相比，梅州客商银行不良贷款率也处于最低水平。此外，公司参股的一级市场投资机构东方富海2021 年也为公司贡献了21.23%的利润。“银行+PE”的模式下有利于打造金融生态圈，未来金融业务有望为业绩增长提供第二增长极。

    投资建议及估值

    整体来看，我们认为公司荷树园电厂及甲湖湾电厂凭借优异的盈利能力在行业内具备显著的α属性，而当前行业反转的β行情已经逐渐明晰，公司于行业底部扩张，有望在未来实现更为充分的业绩弹性，因此我们认为公司具备极为优异的投资价值。根据最新经营数据，我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.23 元、0.71 元和0.90 元，对应PE 分别为24.09 倍，7.68 倍和6.07 倍；给予公司“买入”评级。

    风险提示

    1、电价浮动、煤价改革推进不及预期；

    2、项目建设不及预期风险。