报告摘要：

    上市券商中业绩增幅最为显著。2012年上半年，东北证券共实现营业收入6.1亿元，同比增长6%；实现净利润1.2亿元，同比增长39%；每股收益为0.19元。东北证券上半年的利润增幅是上市券商中最显著的，关键是受益于投行业务的增长。期末，公司的净资产为32亿元，每股净资产为5.04元。

    投行业务发力，贡献税前利润的45%。公司2012年上半年公司实现投行业务收入1.4亿元，同比增长超过600%。其中2个IPO项目贡献收入近8000万，1个增发项目贡献收入3000万，此外还有部分债券承销费收入，而去年同期的首发、增发及债券承销业务均是颗粒无收。公司1.4亿元投行业务收入贡献了6300万的税前利润，占公司税前利润的45%。

    佣金率有所下滑。上半年公司实现经纪业务收入2.7亿元，同比下降35%，这主要是由于上半年市场交易量的下滑引起的：2012年全市场日均交易额约1500亿元，同比下降28%；此外，据测算公司上半年的股票佣金率约为1.07‰，较2011年末下降约6%。经纪业务收入在营业收入中的占比下降至45%。

    自营业务弹性进一步减小。公司上半年的自营业务收入仅0.54亿元（投资收益+公允价值变动-联营企业收益），较去年同期增加0.5亿元。公司的自营资源更多地配置在固定收益类资产上，权益类资产及衍生品占净资本的比重由2011年末的17%进一步下降至10%，自营业务的波动性进一步减小。此外，公司的费用率仍然处在79%的高位。

    维持公司中性-A的投资评级和18元的目标价。公司股价对应的估值较高，我们维持其中性-A的投资评级和18元的目标价。公司正在寻求非公开增发以突破资本瓶颈，可能存在交易性机会。

    风险提示：市场环境发生大的改变。