利润环比改善得益于费用率的下降。2012年1季度单季东北证券共实现营业收入2.6亿元，同比减少30%，环比增长99%；单季度净利润0.5亿元，同比减少53%，环比实现大幅扭亏（2011年4季度亏损1.8亿元）；1季度利润下降的原因主要在于经纪业务收入的减少和费用率的提高；而利润环比的大幅改善也同样来自于费用率的降低。报告期末，公司的净资产为31亿元，每股净资产为4.9元。

    经纪业务收入同比下降约四成。2012年1季度公司实现经纪业务收入1.4亿元，同比下降41%，主要是由于市场的日均股票成交量（2011Q1为2337亿元）同比下降约34%；同时，从经纪业务收入及股票日均交易额的变化来看，公司的佣金率较为稳定。环比来看，公司的经纪业务收入增长了25%，高于行业日均交易量的环比提升幅度19%。

    费用率环比大幅改善。2012年1季度公司的费用率（营业支出/营业收入）为78%，较2011年同期的64%有明显提升，这是公司业绩同比下降的重要原因。费用率的变化同样是公司1季度利润环比提升的主要原因：公司2011年4季度营业支出达到营业收入的2.1倍。

    自营业务环比略有改善。2012年1季度市场环境有所回暖，公司自营业务略有改善，获得了正收益（0.06亿元），而2011年4季度为亏损0.56亿元。但总体来看，公司的权益类仓位已经有了较为明显的下降，自营业务的弹性有所缩小。

    维持公司中性-A的投资评级，给予目标价18元，对应2011年2.5倍P/B。考虑增发后东北证券2011年的P/B（ 约2.1倍）在上市券商中仍不具备明显优势，我们维持东北证券中性-A的投资评级，给予18元的目标价，对应增发后2011年2.5倍的P/B。

    风险提示：股票成交量大幅增长；自营收益超出预期。