事件：公司发 布2023 年三季报，前三季度实现营业收入80.38 亿元，同比-3.79%，实现归母净利润15.06 亿元，同比-35.78%，其中Q3 单季度实现归母净利润4.54 亿元，同比-37.84%，环比+13.50%。

    　　Q3 纯碱价格及盈利能力维持相对高位，尿素价格和价差环比修复。2023年上半年国内纯碱行业供需维持紧平衡，景气处于相对高位。进入三季度，随着新增产能的投放以及出口走弱，纯碱价格有所回调，但是由于行业库存维持低位，所以价格及毛利下行幅度有限。据wind，2023Q3国内重质纯碱均价2475 元/吨，同比-10.01%，环比-1.33%，天然碱法毛利1567 元/吨，同比-11.12%，环比-0.51%。尿素方面，据wind，2023Q3尿素均价2472 元/吨，同比-0.69%，环比+9.00%，尿素价差1385 元/吨，同比+6.60%，环比+18.87%。同时由于煤炭价格下行，来自于联营企业的投资净收益0.82 亿元，同比减少2.2 亿元，环比减少0.43 亿元。2023Q3单季度毛利率38.95%，同比-4.27pct，环比+6.65pct，净利率22.35%，同比-11.25pct，环比+5.00pct。

    　　预计纯碱行业景气度有望维持至2023 年底。自2022 年开始，纯碱行业供需格局偏紧，2021 年底连云港碱业130 万吨/年大产能退出， 2023 上半年仅有安徽红四方20 万吨/年产能投产，公司阿拉善项目一期第一条生产线6 月底投产，第二条生产线9 月底投产，年内的供应冲击有限，10 月26 日行业开工率仍维持88.65%的高位，行业库存为45.38 万吨的较低水平，我们预计行业景气度有望维持至2023 年底。

    　　公司将主导行业产能新增，引领行业转型升级。公司阿拉善天然碱项目一期共4 条生产线，共规划纯碱500 万吨/年，小苏打产能40 万吨/年，其中第一条生产线6 月底投料试车，第二条生产线9 月底试车，第三条和第四条生产线也将陆续试车，届时公司将具备纯碱产能680 万吨/年，跃居行业第一。天然碱法具备绿色环保特性符合国家产业政策发展要求，同时具有低成本优势。阿拉善天然碱项目又叠加资源品位高、规模效应大、原料煤价格低等因素，成本优势更加显著。

    　　投资建议： 我们预计公司2023-2025 年归母净利润分别为20.84/27.89/33.90 亿元，对应EPS 分别为0.58/0.77/0.94 元，PE 分别为11/8/7 倍。考虑公司未来将成长为行业巨无霸，资源和成本优势无法复制，成长空间广阔，维持“买入”评级。

    　　风险提示：新增需求不及预期，产品价格大幅下行，项目进展不及预期。