报告导读

    　　远兴能源10 月27 日发布2023 年三季报，2023 前三季度实现营业总收入80.38 亿元，同比下降3.79%，实现归母净利润15.06 亿元，同比下降35.78%，实现扣非归母净利润15.38 亿元，同比下降33.76%；其中2023Q3 实现营收26.82 亿元，同比增长7.34%，环比下降5.95%；实现归母净利润4.54 亿元，同比下降37.84%，环比增长13.30%；实现扣非后归母净利润4.53 亿元，同比下降38.73%，环比增长4.69%。公司业绩略低于预期。

    　　投资要点

    　　公司业绩略低预期，纯碱后续供给逐步宽松

    　　公司Q3 业绩不及预期主要是由于纯碱、小苏打、尿素产品价格下滑叠加投资收益下滑所导致；根据百川盈孚数据，重质纯碱 2023 年截止到本周年均价为2747.01 元/吨，同比下降1.81%，23Q3 单季度均价2640.71 元/吨，同比下降7.84%，环比增长2.52%；轻质纯碱2023 年截止到本周均价为2523.86 元/吨，同比下降4.93%，23Q3 单季度均价2472.02 元/吨，同比下降8.99%，环比增长7.94%。纯碱价格下跌主要是由房地产行业景气低迷，下游玻璃产量降低所导致，根据iFinD 数据，23 年三季度平板玻璃产量同比下降5.83%，纯碱需求下滑。尿素2023 年均价2452.21 元/吨，同比下降8.81%，23Q3 单季度均价2404.19元/吨，同比下降2.77%，环比增长5.08%。小苏打2023 年均价2039.69 元/吨，同比下降16.71%，23Q3 单季度均价2033.68 元/吨，同比下降13.55%，环比增长14.82%。由于远兴能源天然碱产能逐步释放，我们预期未来纯碱行业供给会逐步宽松，纯碱价格存在下跌风险，但公司产能增长可以实现以量换价。 报告期内，2023Q3 财务费用0.72 亿元，同比增长95.92%，主要原因为本期贷款利息增加、利息收入减少；

    天然碱法成本优势显著，公司天然碱矿资源出类拔萃纯碱被誉为“工业之母”，是不可或缺的基础化学品之一。经过多年的发展，公司目前纯碱产能为480 万吨/年，为国内天然碱制碱龙头企业。天然碱法不仅有突出的环保、节能优势，并且成本优势突出。根据百川盈孚数据，截止到2023 年第41 周， 天然碱法制碱成本为894.57 元/吨， 而联碱法/氨碱法成本分别为1750.10/1722.17 元/吨，天然碱法成本低于联碱法/氨碱法855.53/827.60 元/吨。公司天然碱资源丰富，控股子公司中源化学拥有吴城、安棚、查干诺尔三个天然碱矿，控股子公司银根矿业拥有内蒙古阿拉善塔木素天然碱矿采矿权，其矿产品位高达65.76%，资源探明储量达到70909 万吨，是目前国内已探明的最大天然碱矿，能够长期满足公司天然碱矿需求。

    　　银根矿业项目分批投产，公司业绩具备成长性控股子公司银根矿业规划配套建设780 万吨/年纯碱，80 万吨/年小苏打项目，其中一期产能为纯碱500 万吨/年，小苏打40 万吨/年，第一条150 万吨/年纯碱生产线已于2023 年6 月28 日投料试车，第二条线150 万吨也于近期释放，后续三四条线有望在今年投产；银根二期产能为纯碱280 万吨/年，小苏打40 万吨/年，预计于2025 年12 月建设完成。项目顺利投产后公司纯碱总产能将达到 960 万吨，小苏打产能将达到 190 万吨，为公司业绩增长提供基础。

    　　盈利预测与估值

    　　公司是国内天然碱龙头企业，塔木素天然碱项目成功投产后公司盈利有望高速增长。预计 2023-2025 年营业收入分别为111.61/140.95/166.78 亿元，归母净利润分别为 20.80/24.47/30.10 亿元，对应 EPS 分别为 0.57/0.68/0.83 元，对应 PE 分别为11.82/10.05/8.17 倍。

    　　风险提示

    　　新项目建设不及预期，房地产景气持续低迷，政策变动、原材料价格波动等风险；