核心观点

    　　2023 年以来在浮法玻璃需求稳定，光伏玻璃需求持续增长的背景下，纯碱行业需求稳中有升，而供给端新增纯碱产能相对有限，在供需紧平衡的背景下，纯碱产品价格维持相对高位。公司作为国内稀缺的天然碱龙头，具备成本优势和丰富矿产资源。公司在建的阿拉善项目一期项目有望在2023 年底前实现完全投产，预计将带来500 万吨纯碱、40 万吨小苏打的产能增量，打开公司中长期成长空间。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年度报告

    　　公司于2023 年8 月21 日发布2023 年半年度报告，上半年实现营业收入53.56 亿元，同比下滑8.54%；归母净利润10.52 亿元，同比下降34.85%；扣非归母净利润10.86 亿元，同比下降31.46%。

    　　其中，Q2 营业收入28.52 亿元，同比下降10.16%，环比增长13.90%；归母净利润4.00 亿元，同比下降51.33%，环比减少38.59%；扣非归母净利润4.32 亿元，同比下降45.48%，环比减少33.82%。

    　　简评

    　　主要产品产量稳健增长，纯碱行业紧平衡有望延续2023 年H1 公司生产纯碱83.22 万吨，小苏打55.48 万吨，尿素85.60 万吨，同比提升7.04%、2.02%、0.69%，整体产量稳中有升，实现营业收入53.56 亿元，归属于母公司的净利润10.52 亿元，扣非归母净利润10.86 亿元。根据百川盈孚数据，截至2023年8 月25 日，纯碱、小苏打、尿素的产品价格分别为2793、1879、2463 元/吨均处于历史相对较高的位置。其中公司主要产品纯碱，受益于下游浮法玻璃需求稳定，光伏玻璃和新能源碳酸锂等的需求稳中有升，行业持续维持高景气状态；供给端，由于远兴能源尚未完全达产，多地产能因环保等因素产能受限，其中7 月开工率仅为74.65%，环比下降9.02pct，工厂最新库存仅为11.83 万吨处于历史极低位置，在供需错配的背景之下，纯碱行业紧平衡有望延续，行业有望维持紧平衡。

    　　阿拉善项目一期顺利投产，打开公司长期成长空间公司在2021 年通过剥离甲醇、煤炭等业务，进一步聚焦纯碱等业务。目前公司在原有产能基础上，进一步发展天然碱业务，公司控股子公司银根矿业正在有序推进在阿拉善地区的天然碱开发项目，该项目共计规划建设年产780 万吨纯碱和80 万吨小苏打。其中一期包含500 万吨纯碱和40 万吨小苏打，目前公司的一期项目共计包含4 条产线，其中第一条150 万吨/年纯碱生产线，于6 月28 日投料，第二条产线也在试生产，所有产线有望在年底完成产能投放。随着公司在阿拉善项目生产线逐渐建成，将为公司产能释放提供坚实保障，阿拉善塔木素项目有望为公司在天然碱业务上带来的长期成长性。

    　　盈利预测与估值：预计公司2023、2024、2025 年分别实现归母净利润20.35 亿元、27.09 亿元、31.82 亿元，对应EPS 分别为0.56 元、0.75 元、0.88 元，对应PE 分别为12.71X、9.55X、8.13X。

    　　风险提示：1、公司阿拉善项目新增产能投产进度不及预期。2、随着公司新增产能投产，纯碱行业产能可能会过剩，纯碱价格存在继续下跌的可能，导致公司盈利水平不及预期；3、国家及地方推出的地产行业企稳政策效益可能不及预期，房地产持续低迷，平板玻璃行业的景气度存在下行可能，受地产端影响的纯碱需求量有可能不及预期；4、公司用水指标许可办理进程存在推迟的可能，如果发生推迟影响天然碱项目建设整体进度，导致纯碱产能投放不及预期。