天然碱法制碱龙头，在建产能逐步投放：公司是以天然碱法制纯碱和小苏打的龙头企业，截至2022 年已具备180 万吨/年纯碱产能及110 万吨/年小苏打产能，还具备合成氨/尿素年产能80 万吨/154 万吨，此外当前拥有在建塔木素天然碱项目，共涉及780 万吨/年纯碱和80 万吨/年小苏打产能，其中一期工程第一条生产线已开车成功，未来随着产能逐步落地，公司规模有望显著增加。

    矿产资源储备丰富，天然碱法优势突出：公司天然碱资源储备丰富，相较于合成碱法而言，天然碱法环保优势明显，此外在生产成本方面，在合成法产能的原料价格均有所下降的情况下，2023 年至今天然碱法生产成本仅为氨碱法生产成本的51.1%，此外根据测算，我们认为未来天然碱法毛利率下限有望维持40%的水平。

    合成碱法新增受限，下游有望平稳发展：根据WE Soda，除已经存在的工厂外，当前除中国以外全球范围内没有新增的合成碱法工厂，在全球对环保的关注度逐步提升的背景下，未来大概率仅有天然碱法能够形成大规模净增产能。展望未来，随着光伏、锂电等新能源行业快速发展以及房地产行业稳态运行，纯碱行业有望获得较大需求空间，公司作为少数具有较大纯碱产能增量的龙头企业有望充分享受规模优势。

    投资建议：公司作为我国使用天然碱法制纯碱和小苏打的龙头企业，将充分享受天然碱法的独特优势。预计公司2023-2025 年归母净利润分别为26.8、33.1、42.7 亿元，给予2024 年10xPE，目标价9.14 元，给予买入-A 投资评级。

    风险提示：项目建设不及预期；下游需求不及预期；政策落地不及预期等。