投资要点：

    　　公司公告：公司发布2023 年一季报，2023Q1 实现营业收入25.04 亿元（YoY-6.46%，QoQ-4.88%），归母净利润6.52 亿元（YoY-17.50%，QoQ+107.06%），扣非归母净利润6.53 亿元（YoY-17.34%，QoQ+91.83%），业绩基本符合预期。

    　　纯碱等主营产品价差有所扩大，23Q1 业绩环比显著回升。据百川盈孚数据，2023Q1 重碱、轻碱、小苏打、尿素均价分别为2957、2741、2243、2682 元/吨，分别同比+11.42%、+11.92%、-7.76%、+0.94%，分别环比+7.76%、+3.12%、-8.26%、+3.79%，除了小苏打以外，公司主营产品价格均有不同程度的上涨，叠加成本端煤炭价格有所回落（2023Q1 动力煤均价1018 元/吨，环比下降49 元/吨），价差有所扩大，是业绩环比回升的主要原因。2023Q1 公司对联营企业和合营企业的投资收益约2.07 亿元，同比下降1.23 亿元，主要原因可能是参股公司蒙大矿业检修导致销量有所下滑，检修费用亦有所增加，同时安全生产费用专项储备计提比例有所提升。期间费用方面，2023Q1 销售费用0.36亿元，环比下降0.06 亿元；管理费用1.57 亿元，环比下降1.44 亿元；财务费用0.55 亿元，环比下降0.23 亿元；研发费用0.22 亿元，环比上升0.31 亿元。2023 年一季度末公司在建工程达71.47 亿元，较2022 年末增加11.18 亿元，主要来自银根矿业的天然碱项目建设稳步推进。

    　　光伏玻璃密集投产贡献主要需求增量，纯碱有望延续高景气。需求端方面，2023 年以来随着地产竣工逐步改善，浮法玻璃需求企稳，当前浮法玻璃日熔量约16.22 万吨，较年初基本持平；光伏玻璃需求持续旺盛，当前光伏玻璃日熔量约8.39 万吨，同比增长62%，较年初增长12%，随着光伏玻璃新产线陆续投产，将持续拉动纯碱需求，光伏玻璃将贡献纯碱主要需求增量。供给端方面，据卓创资讯数据，当前行业开工率达93%，处于历史高位，且行业库存维持在30 万吨左右的低位，新增产能预计23H2 逐步释放，行业供给维持偏紧状态，纯碱景气有望延续。

    　　子公司银根矿业天然碱项目稳步推进，一期预计23 年6 月开始逐步投产贡献业绩。2022年公司完成重组方案，即以现金购买纳百川持有的银根矿业14%股权、同时以现金37.25亿元对银根矿业进行增资，成为持有银根矿业60%股权的股东，实现对银根矿业的控制。

    　　基于生产工艺和产能结构的部分优化，天然碱项目一期产能调整为500 万吨纯碱+40 万吨小苏打，计划2023 年6 月建设完成；二期调整为280 万吨纯碱+40 万吨小苏打，计划2025 年12 月建设完成。项目总能耗由222.8 万吨标准煤/年变更为193.46 万吨标准煤/年，已取得全部节能报告的审查意见。黄河供水工程已于今年2 月14 日实现通水，采集卤装置5 月份具备供卤水条件，汽电联产装置计划5 月份锅炉点火，碱加工装置计划6 月份投料试车，铁路专用线5 月份具备通车条件。随着天然碱项目的稳步推进，未来将逐步为公司贡献主要业绩增量，中长期成长空间广阔。

    　　投资分析意见：维持公司2023-2025 年归母净利润至40.4、50.6、53.1 亿元，当前市值对应PE 分别为7、5、5 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；银根矿业天然碱项目投产不及预期；参股子公司蒙大矿业涉及诉讼的风险。