事件

    　　2022 年10 月26 日公司发布前三季度业绩报告，2022 年前三季度公司实现归母净利润23.45 亿元，同比增长12.93%，其中2022年第三季度实现归母净利润7.30 亿元，同比下降11.30%。在纯碱、尿素行业维持高景气的背景下，公司业绩有望持续增长。

    　　简评

    　　三季度业绩同比下降系剥离煤炭业务所致，主营产品业绩可观公司前三季度实现营业收入83.54 亿元，比去年同期下降10.95%，实现归母净利润23.45 亿元，比去年同期增长12.93%。公司Q3单季度实现营收24.99 亿元，同比下降31.38%，实现归母净利润7.30 亿元，同比下降11.30%。三季度业绩同比下降，主要是公司为了充分发挥自身优势而战略性退出煤炭、煤制乙二醇、天然气制甲醇及其下游产业，于2021 年Q3 开始相继转让了博源煤化工70%股权、博源联化80%股权和博源水务51%股权。同时，尿素装置按计划停车检修，加之尿素产品价格回调，公司Q3 尿素板块的利润较上年同期有所下滑。目前公司持续聚焦天然碱主业，重点构建天然碱法制纯碱和小苏打、煤制尿素两大业务板块，受纯碱、尿素行业高景气周期影响，公司主营产品产销两旺，业绩有望持续增长。

    　　地产维稳光伏玻璃需求提升，纯碱价格有望维持高位作为光伏玻璃的核心原材料之一，纯碱需求受光伏玻璃拉动有望持续超预期。预计2022-2025 年全球新增光伏装机量分别为250、350、455、546GW，随着光伏装机量的持续超预期，光伏玻璃增量十分可观。截至2022 年9 月底，光伏玻璃日熔量为7.22 万吨/天，周环比提升0.44 万吨/天，相对2021 年年底提升3.10 万吨/天。随着未来光伏玻璃产线的持续投产，纯碱需求量有望持续提高。此外，新能源汽车电池的重要原材料碳酸锂涉及的工艺环节当中，需要消耗大量的纯碱，因此在全球新能源汽车快速发展的背景下，有望持续带动纯碱需求的进一步提升。地产端，随着稳经济政策实行，平板玻璃需求有望回暖，从而保证纯碱需求。

    　　供给受限库存低位，纯碱行业供需紧平衡延续

    　　供给端，近年受环保、能耗等因素限制，国内新增产能同时伴随行业大型装置退出影响，2021 年纯碱行业产能出现2016 年以来首次负增长，全年产能同比降幅0.7%，2022 年随着连云港碱业的产能退出，行业产能进一步收缩，新增产能方面，未来数年合成碱产能增长较少，新增产能以远兴天然碱为主，预计2023 年以前纯碱行业将面临产能受限的状况直至远兴能源一期500 万吨天然碱产能投产，行业供给紧张才将有所缓解。

    　　库存方面2022 年10 月21 日，纯碱企业库存为26.04 万吨，相较于去年年底181.89 万吨下降155.85 万吨，行业库存处于历史的绝对低位。在供给受限库存低位的背景之下，预计纯碱行业紧平衡将会持续，产品价格易涨难跌，行业有望维持高景气。

    　　能源危机背景下，国内纯碱企业出口高景气有望延续从纯碱的全球产能方面来看，目前全球纯碱总产能超7000 万吨，前三大生产地为中国、美国、欧洲，纯碱生产占比分别为45%、18%、13%，今年以来由于新冠疫情，地缘政治等因素的影响，海外能源价格维持高位，纯碱生产成本高于国内企业，国内纯碱出口持续旺盛，2022 年1-8 月纯碱累计出口量为125.02 万吨，相较于2021年1-8 月的累计出口量54.20 万吨提升130.66%，未来在海外能源价格继续高位震荡运行的背景下，国内纯碱企业出口高景气有望延续。

    　　公司实现对银根矿业60%股权控股，天然碱项目助力成长报告期内，公司完成了重组方案，通过现金购买纳百川持有的银根矿业14%的股权，同时以现金37.25 亿元对银根矿业进行增资，成为银根矿业控股股东，持有60%股权。目前银根矿业规划两期天然碱项目，其中一期包含纯碱500 万吨/年、小苏打40 万吨/年产能，计划2023 年6 月建设完成；二期包含纯碱280 万吨/年、小苏打40 万吨/年，计划2025 年12 月建设完成，公司已经通过能耗指标审查，用水指标方面，目前建设期244.25 万立方米/年的用水需求已经获得许可，项目运营期尚有1832.4 万立方米/年未取得许可，未来随着项目建设，用水指标的获取将会有序推进。随着天然碱项目产能落地，将有助于公司进一步聚焦主业，保证未来成长空间。

    　　盈利预测与估值：预计公司2022、2023、2024 年分别实现归母净利润30.25 亿元、39.01 亿元、46.81 亿元，对应EPS 分别为0.82 元、1.06 元、1.27 元，对应PE 分别为11.3X、8.7X、7.3X。

    　　风险提示：1、未来国内企业纯碱产能的持续投放可能会对纯碱市场产生一定冲击，纯碱供给存在过剩可能，当前纯碱的价格高位难以维持，存在价格下跌风险，导致公司盈利水平不及预期；2、国家及地方推出的地产行业企稳政策效益可能不及预期，平板玻璃行业的景气度存在下行可能，受地产端影响的纯碱需求量有可能不及预期；3、受地方疫情影响，公司用水指标许可办理进程存在推迟的可能，影响天然碱项目建设的整体进度，导致公司的纯碱产能投放不及预期。