投资要点：

    　　公司公告：公司发布2022 年中报，2022H1 公司实现营业收入58.56 亿元（YoY+2.01%），归母净利润16.15 亿元（YoY+28.66%），扣非归母净利润15.84 亿元（YoY+25.72%）；其中2022Q2实现营业收入31.74 亿元（YoY-9.36%，QoQ+18.40%），归母净利润8.23 亿元（YoY-10.76%，QoQ+3.88%），扣非归母净利润7.93 亿元（YoY-14.45%，QoQ+0.33%）。

    　　22Q2 主营产品纯碱等稳步增长，业绩低于预告下限主要来源于中煤远兴的减值影响。2022 年上半年公司部分装置检修，对产销影响较小，主营产品纯碱、小苏打、尿素产销量维稳，纯碱、小苏打、尿素分别实现产量77.75、54.38、84.02 万吨；主营产品价格持续上涨，据百川盈孚数据，2022H1重碱、轻碱、小苏打、尿素均价分别为2792、2626、2501、2853 元/吨，分别同比上涨58.93%、62.50%、57.19%、33.53%；其中2022Q2 重碱、轻碱、小苏打、尿素均价分别为2933、2807、2586、3053 元/吨，分别同比上涨51.37%、59.96%、57.53%、34.02%，分别环比上涨10.54%、14.62%、7.01%、14.88%。利润率方面，2022H1 公司毛利率和净利率分别达到43.32%、33.60%，同比分别提升2.17pct、6.03pct，纯碱、小苏打、尿素的毛利率分别达到57.94%、54.92%、36.98%，同比分别提升7.84pct、17.21pct、5.46pct。联营企业中煤远兴主营业务为煤制甲醇，受原料煤采购价格上涨等影响，甲醇生产装置相关资产组存在减值迹象，2022H1 计提减值7.23 亿元及经营亏损，影响公司净利润减少约2 亿元。此外，2022H1 联营企业蒙大矿业的检修预计影响公司净利润减少约5000 万元。

    　　下游光伏高景气叠加地产链修复预期增强，纯碱景气有望维持高位。需求端方面，2022 年下半年在稳增长政策的推动下，地产链需求有望得到修复，当前浮法玻璃日熔量约17.13 万吨，较年初基本持平；光伏玻璃需求旺盛，当前日熔量约6.41 万吨（同比+57%），随着光伏玻璃新产线陆续投产，将持续拉动纯碱需求，光伏玻璃将贡献纯碱主要需求增量。供给端方面，行业处于检修高峰季，据卓创资讯数据，当前行业处于检修及低产的产能约1800 万吨（占比约60%），且计划检修的产能还有约800 万吨，叠加库存低位，预计行业供给端将持续偏紧，纯碱景气有望维持高位。

    　　公司实现对银根矿业60%控股并表，天然碱项目一期540 万吨预计23 年6 月逐步投产。2022 年8月，公司完成重组方案，即以现金购买纳百川持有的银根矿业14%股权、同时以现金37.25 亿元对银根矿业进行增资，成为持有银根矿业60%股权的股东，实现对银根矿业的控制。基于生产工艺和产能结构的部分优化，天然碱项目一期产能调整为500 万吨纯碱+40 万吨小苏打，计划2023 年6 月建设完成；二期调整为280 万吨纯碱+40 万吨小苏打，计划2025 年12 月建设完成。项目总能耗由222.8万吨标准煤/年变更为193.46 万吨标准煤/年，已取得全部节能报告的审查意见。黄河供水专用工程已取得项目立项报告、节能审查、环评报告等批复，管线总长度365 公里，开挖约308 公里，安装约138 公里，分6 个标段同步进行，计划2022 年年底通水。天然碱项目已钻井20 余口，2022 年计划完成165 口垂直井，4组水平井，2023 年将完成全部钻井工程（171 口垂直井，76 组水平井）。

    　　随着天然碱项目的稳步推进，未来将逐步为公司贡献主要业绩增量，中长期成长空间广阔。

    　　投资分析意见：维持2022-2024 年归母净利润分别为40.0、50.3、60.2 亿元，当前市值对应PE 分别为8、6、5 倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上行；产品价格大幅下行；下游需求不及预期；银根矿业天然碱项目建设进展不及预期。