公司为国内天然碱稀缺标的，未来有望成长为纯碱巨头，给予“买入”评级公司为目前国内唯一采用天然碱法制纯碱的企业，未来公司将聚焦天然碱、煤化工两大板块。根据公司公告，公司目前拥有天然碱权益产能234 万吨，尿素权益产能117 万吨，参股煤炭权益产能272 万吨。公司拟通过收购、增资方式控股银根矿业，未来主导860 万吨天然碱项目建设。我们预计2021-2023 年公司归母净利润分别为49.00、28.22、38.57 亿元，对应EPS 分别为1.33、0.77、1.05 元，当前股价对应PE 分别为6.7、11.6、8.5 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　公司拟控股银根矿业，主导塔木素860 万吨天然碱项目建设银根矿业拥有大型天然碱矿，将配套建设780 万吨/年纯碱、80 万吨/年小苏打项目。一期产能340 万吨/年纯碱、30 万吨/年小苏打；二期产能440 万吨/年纯碱、50 万吨/年小苏打。一期预计2022 年底建成，2023 年上半年试生产。公司目前持有银根矿业36%股权，正在进行重大资产重组，拟以20.86 亿元收购纳百川持有的银根矿业14%股权，以37.25 亿元对银根矿业进行增资，届时公司对银根矿业的持股比例将达60%，取得其控股权，主导项目建设，打开成长空间。两期完全达产后，银根矿业单吨天然碱完全成本有望达到556 元/吨，成本优势明显。

    　　光伏玻璃密集投产下，未来天然碱新增产能大有可为浮法玻璃方面，2020 年-2021 年，房地产新开工面积仍处于历史高位，2022 年房屋竣工面积基数将仍然较高，叠加2021 年12 月以来房地产融资环境转暖，我们预计2022 年浮法玻璃景气有望维持。光伏玻璃方面，根据中国光伏协会数据，乐观情况下，预计2021-2025 年全球光伏新增装机量分别为170、225、270、300、330GW，带来新增光伏玻璃需求拉动的纯碱需求分别有望达到238、329、384、424、467 万吨。供给方面，随着连云港130 万吨装置搬迁，供需共振下2022 年纯碱供给或仍然紧张。远期纯碱行业的产能扩张以银根矿业860 万吨天然碱项目为主。光伏新增装机需求快速增长，新增光伏玻璃需求有望消耗新增天然碱产能。

    　　风险提示：宏观经济复苏不及预期、项目指标审批推迟、项目建设不及预期。