评论：

    投资收益下滑乃业绩大幅低于预期的主因之一。公司参股小松山推30%，2010年小松山推的投资收益1.9亿元，约占公司净利润的22%。2011年一季度由于日元汇率波动导致进口关键零部件成本上升、促销活动使得费用增加以及钢材等原材料涨价因素，小松山推一季度净利润大幅下滑导致公司的投资收益同比下降54.9%。4月份以来，小松的挖掘机销量环比大幅下降，4、5月份环比分别下降39.6%、51.3%，前五月累计销量仅增长14.8%，远低于行业38.3%的平均增速，因此上半年小松山推净利润增速仍显低迷是公司业绩大幅低于预期的主要原因之一，我们初步预计2011年小松山推贡献的投资收益约为1亿元。

    受紧缩信贷政策持续影响，推土机增速大幅放缓。5月份，公司推土机国内销售474台，同比下降61%，较4月份增速下降66个百分点，销售大幅下降一方面受政策紧缩影响，另一方面由于去年销售高点在5月份（去年同期达到1,208台）。 1-5月国内累计销售4,057台，同比仅增长19%，较4月增速放缓45个百分点，截至目前， 4万亿水利投资项目仍没有实质性大面积开工影响了推土机下游市场的需求。

    推土机出口市场仍保持强劲增长。5月份，公司出口推土机238台，同比增长77.6%，较4月增速提升1.8个百分点；1-5月累计出口推土机1,109台，同比增长64%，占2010年出口总量的65.6%，出口市场份额达到73.4%。今年出口市场有望保持快速增长，全年将达到2100台左右，接近历史最好水平。

    所得税率恢复按25%使得公司净利润大幅下降。由于高新技术企业资质到期，从今年一季度，公司所得税恢复至25%的税率水平，这在一定程度上对公司业绩的产生负面影响。按照国家规定，公司正在积极再次提请高新技术企业资格认定申请，如若获批，到年度期末将按15%的税率进行返还，公司对再次获得认证比较有信心。

    维持“买入-A”评级。公司参股小松山推业绩大幅下滑导致投资收益下降超过我们的预期，与此同时，受信贷紧缩影响，推土机销售低于预期，我们下调此前的盈利预测，预计2011-2013年公司实现EPS分别为1.37、1.80、2.18元。分别下调15.9%、 15.1%和15.5%， 期待下半年水利投资项目的实质性拉动， 维持“买入-A”的投资评级。

    风险提示。国家持续信贷紧缩政策导致下游基建投资放缓；通胀情况下钢材等原材料价格上涨；海外需求复苏放缓的风险。