点评：

    需求拉动，销售收入大幅增长 受益于4万亿投资的滞后效应、房地产投资、基建投资高增长，2010年工程机械行业各产品销售火爆，公司推土机销售超过8600台，实现销售收入39.83 亿元，同比增长76.34%；受益于小松山推挖掘机销售大幅增长，含给小松山推配套的配件在内，公司配件业务实现销售收入41.58亿元，同比增长68.27%。

    毛利率、期间费用率小幅下降 公司综合毛利率由2009年的14.68%小幅下降为13.69%，而期间费用率由2009年的8.94%小幅下降为6.62%，两者相抵，带动公司利润增速超过收入增速6.28个百分点。值得指出的是，公司综合毛利率下降除了受配件业务因钢材价格上升导致毛利率下降影响外，另一个重要原因在于公司的其他业务收入，主要是公司毛利率很低的钢材贸易收入占比大幅增加，带动公司综合毛利率的下降。除此之外，公司的主机产品推土机、压路机、销售挖掘机的毛利率同比都有所提升。

    压路机增长迅猛 2010年公司压路机实现销售收入6.22亿元，同比增长87.09%。压路机毛利率由2009年的3.62%提升为2010年的10.98%，但仍偏低，导致公司这块业务暂不盈利，预计随着公司规模效益的提升以及内部经营的理顺，2011年压路机业务将实现营利。

    投资收益大幅增长 受益于2010年挖掘机的爆发式增长，公司参股30%的小松山推业绩也大幅增长，为公司贡献1.91亿元的投资收益，带动公司实现投资收益2.29亿元，同比增长52.81%。预计2011年挖掘机仍将保持30%以上的增速，小松山推将继续给公司贡献可观的投资收益。

    布局混凝土机械，进入收获期 公司大力开拓混凝土机械业务，引入日本日工株式会社参股子公司山推楚天，以期利用其在混凝土搅拌站、泵车领域的技术，开发新产品，全面切入混凝土机械领域。虽然目前混凝土机械由三一、中联占据绝对领先地位，形成双寡头垄断格局，但公司发展混凝土机械的决心很大，加之目前规模较小，未来获得一定的市场份额问题不大。预计2011年，混凝土机械有望实现60%以上的增长。

    海外业务加速 受金融危机影响，公司海外业务2009年出现大幅下滑，2010年重新恢复增长，实现销售收入15.41亿元，同比增长52.81%，仍低于2008年18.28亿元的收入。随着海外经济体，尤其是新兴国家经济的逐步复苏，山推股份扎根海外业务的日趋深入，未来海外业务有望大幅增长。公司2011年计划实现海外收入4.55亿美元，同比增长92.5%，显示了公司大力拓展海外业务的壮志雄心。

    布局起重机业务，打造新增长极 山推股份收购抚顺起重机制造有限公司70%的股权，正式进军汽车起重机、高空作业车、消防车业务，未来该业务有望成为山推业务的重要一环。

    给予"审慎推荐"投资评级 预计2011-2012年公司EPS分别为1.74元、2.29元，动态市盈率为12.8倍、9.8倍，给予公司"审慎推荐"投资评级。

    风险提示 市场竞争加剧、新产品推广低于预期、固定资产投资增速放缓、信贷增速下滑。