合理估值228 亿,对应收购及定增完成后40%以上空间,给予“强烈推荐-A”评级。1)大连友谊2015 年末净资产为18.35 亿,目前A 股上市商贸零售行业2015 年静态PB 为2.9 倍,考虑公司传统主业战略地位下降,保守给予2.0x15PB估值,对应市值36.7 亿;2)收购标的承诺2016 年净利润不低于6.38 亿,参考A 股互联网金融标的30 倍以上动态PE,我们给予公司金融业务30x16PE 估值,对应市值191.4 亿。

    经济下行拖累,传统主业遭遇瓶颈。公司传统主营业务为零售、地产和酒店。近年来,由于电商快速发展和经济持续下行,零售业务增长乏力;地产业务受制于供给过剩进入缓慢去库存阶段;酒店业务则面临着供大于求、行业整体利润下降的困境。

    积极转型金融业务,打造武汉金控平台。公司于2015 年11 月向武信投资集团和武信管理公司增发62.7 亿,收购武信担保集团100%、武汉中小担保100%、武汉创业担保90%、武汉信发投100%、武信小贷18%、武汉资信100%、武信评级90%、汉信互联网金融70%的股权,同时向10 家特定投资者定增30 亿向收购资产增资及补充流动资金。

    四大金融板块相辅相成,构筑小微融资产业链。本次收购的金融资产囊括担保、授信、征信、互联网金融四大业务板块,在为中小微企业提供融资及相关产品线服务方面,形成了一条完整业务产业链,有助于公司打造区域性金控平台。1)担保板块涵盖武信担保、武汉中小担保、武汉创业担保三家公司,通过构建有层次、系统化的业务层级致力于为中小企业提供融资担保服务;2)授信板块的信发投和小贷公司则侧重于提供委托贷款和针对小微企业的小额贷款服务;3)征信板块的武汉资信和武信评级依靠与地方政府的紧密合作,在企业征信和信贷市场评级方面发挥重要作用;4)互联网金融板块则依托汉信互联网公司及“汉金所”平台,以P2P 网贷为主要业务模式实现资金融通。

    风险提示:传统业务持续低迷,业务整合不及预期。