公司前三季度实现净利润同比增长 45%，实现每股收益 0.9 元，略超预期，主要原因在于地产项目结算面积超出预期。

    经营分析

    盈利水平明显上升。前三季度公司毛利率 39%，较去年同期上涨 12.4 个百分点，较中期提高 9 个百分点。主要原因是盈利水平较高的一品星海项目参与结算，提升了整体毛利率。

    净利率提升幅度落后于毛利率。与毛利率大幅提升不同，公司净利率提高了 1.5 个百分点。主要原因是由于公司本期结算房地产收入和项目毛利水平的提高导致公司营业税金及附加同比增长 165%，占营业收入比重提高了 6.7个百分点所致。

    主推楼盘基本售罄。公司报告期主要销售项目是大连的一品天成，该项目规划以小户型为主，推出后取得不错销售成绩，其住宅部分建筑面积 16万平米，推盘比例约为 80%，已推出项目全部售完，毛利率约为 41%

    拓展资源取得实质进展。报告期内公司通过股权收购方式获得大连东港的商业综合体项目，总建筑面积 22.5 万平米，其中商业 2.5 万平米，公寓3.5 万，住宅 16.3 万平米。楼面地价为 6701 元/平方米。预计公司项目开盘价格将不低于每平米 1.9 万元，可实现 42%的毛利率水平，在土地市场未出现明显调整的环境下获得如此高盈利项目已属难得。

    估值水平有望提升。土地储备不够丰富一直是抑制公司估值水平的重要原因，而东港项目的获取将有望改变这一情况。剔除项目中 2.5 万平米商业项目，住宅部分尚有 20 万平米可售，保守估计可实现 38 亿元销售收入，实现净利润 6.1 亿元，折算成每股收益 2.56 元。持续发展得到保证后，公司的估值水平也有望得到提升。

    锁定未来两年业绩。报告期末公司预收款余额 16.6亿，合每股 7元，扣除预计于四季度结算的 1.3 亿，余额为 11 年估算的地产业务营业收入的105%，公司未来两年业绩已全部实现。

    公司主要业务在大连，我们看好大连房地产市场，因为当地拆迁力度的加大将会释放刚需。不完全统计，09年大连拆迁户数为 5178 户；10 年传统老城区西岗的旧改项目动迁人口即达到 10 万人，需要新建住宅 500 万平米，相当 09 年销量的 50%。 拆迁形成的刚需对当地房地产市场将构成最有力的支撑。

    投资建议

    预计 10-11 年每股收益 1.05 和 1.31 元，动态市盈率分别 12.7 和 10.2倍。由于公司住宅和商业物业已比账面明显升值，公司重估净资产值达到19.6 元，目前折价 47%。考虑公司业绩较为确定，赋予公司 10 年 15 倍市盈率是合理的，目标价格 15.8元，建议买入。