山东海龙二季度盈利恢复情况好于预期。根据公司一季报母公司一季度亏损3925.7 万元，而半年报净利润2352.08 万元，二季度母公司净利润在六千万以上，盈利恢复情况超出预期。我们认为盈利恢复的主要原因是粘胶短纤的收入超预期。虽然短纤毛利率由上年同期的19.9％下降到15％，但考虑到一季度的亏损，二季度粘胶短纤的毛利应该在25%以上，而且从粘胶短纤的价格走势来看，5 月份开始山东海龙的普通粘胶短纤才真正开始实现盈利，我们认为上半年粘胶短纤相对较高的毛利中会有相当一部分来自差异化产品的贡献。

    公司三费有所增加，好在库存商品减值准备冲回2097.59 万元。上半年公司销售费用同比增长48%，管理费用同比增长17%，合计1930.88 万元，好在库存商品减值冲回2097.59 万元，否则公司上半年盈利将被大大压缩。

    三季度盈利很可能会好于二季度。由于山东海龙的粘胶短纤产品在质量和销售上有一定优势，其产品一般有一定溢价。目前市场粘胶短纤价格已经由16000 元/吨下降至15500 元/吨，但山东海龙的粘胶短纤产品价格仍维持在16000 元/吨，其价格的下降速度远远低于预期，由于三季度后半段粘胶短纤需求将重新走强，其价格又将迎来新一轮的上涨，所以我们认为其盈利的三季度将好于二季度。

    新产能释放对粘胶市场冲击不大。2009 年三、四季度及2010 年一季度，包括山东海龙、澳洋科技、赛得利、富丽达等在内的粘胶短纤生产厂家将有近30 万吨的新增产能释放。我们认为新增产能对市场有一定影响，但影响不大，主要原因是我们认为目前的纺织出口仍维持在同比-10%左右，一旦经济复苏，出口重新转为正值，这将极大的提高如粘胶短纤这一类的小品种纤维的需求。而棉花种植面积下降所引起的棉花产量不足及棉花价格上涨也将在很大程度上提高粘胶短纤的需求。

    关注差异化产能对今后业绩的推动。7 月9 日，海龙4.5 万吨的差异化粘胶纤维生产线已经正式开车，而从公司的在建工程项目来看，公司还在进行4.5 万吨黄麻浆纤维生产线改造项目。由于差异化纤维的毛利很高，我们认为应该密切关注其对今后业绩的推动作用。

    维持买入投资评级：粘胶短纤需求势必先于实体经济复苏。我们提高09年的业绩预期至0.25 元，维持2010 年0.50 元的盈利预测，维持公司买入的投资评级。