阳光城公布2020 年业绩快报，超额完成首年业绩承诺，为第一阶段（前5 年）后续完成业绩承诺释放出更多空间。公司财务更加稳健。但公司仍然面临三道红线超标，资金成本高，盈利能力下降等压力。

    　　顺利超额完成首年业绩承诺。2020 年公司实现营业总收入827.3 亿元，同比增长35.5%；实现归属于上市公司股东的净利润52.8 亿元，同比增长31.4%。根据业绩承诺，公司2020-24 年归母净利每年年均CAGR 不得低于15%，且累积归母净利不得低于340.6 亿元。

    　　销售小幅上升。2020 年全年公司实现销售金额2,180 亿元，同比增涨3.3%，其中权益销售金额1,396 亿元，销售权益比64%。实现销售面积1,529 万平方米，对应签约均价14,262 元/平方米，同比上升15.8%。公司继续围绕一二线城市发展，顺利收官2020 年。

    　　拿地相对谨慎。2020 年，公司新增土地计容建面1,118 万平方米，对应总土地对价711.4 亿元，占当年销售额的33%，其中权益土地对价480.6 亿元，较上年提升38%，新增土储权益比68%。总体来看，公司拿地较之2019 年积极一些，但为了应对去杠杆的需要，仍然整体偏向谨慎，新增土地略少于销售去化。

    　　杠杆率有所下降，但去杠杆尚未结束。截至2020 年末，公司资产负债率82.9%，较去年末下降0.56 个百分点，有息资产负债率30.7%，较去年末下降5.9 个百分点，净负债率93.4%，较去年末下降44.83 个百分点，现金短债比1.6 倍，较去年提升36 个百分点。目前看来，公司的净负债率已经达标，但三道红线的监管要求或未完全实现（此次并未公告预收款规模）。整体而言，我们认为公司去杠杆尚未完全结束，未来一段时间拿地和销售规模仍不太可能大幅增长。

    　　风险因素：公司可结算资源潜在利润率下降的风险。

    　　企业增信任重道远，期待能力提升，维持公司“买入”的投资评级。公司在去杠杆的过程中，预计将牺牲规模增长速度。公司在2020 年取得十分进取的业绩释放，可能会降低未来两年可能的业绩增速。我们调整2020-2022 年盈利预测到1.28/1.31/1.49 元（原预测为1.16/1.38/1.63 元），给予公司2021 年6 倍PE的目标价，对应7.86 元/股，维持“买入”的投资评级。