核心观点：

    　　非并表项目结算带动业绩快速增长。20 年Q3 单季度阳光城营收同比增长46.5%，归属净利润同比增长29.0%，增速较20H1 扩大11.5pct。

    　　20 年前三季度营收同比增长18.9%，归属净利润同比增长21.6%，三季度竣工结算加速，业绩增速进一步提升。Q3 单季度毛利率同比下降12.1pct，投资收益大幅增长是公司业绩增长的核心原因。

    　　Q3 销售增速小幅下降，土地投资力度收缩。销售方面，20Q3 单季度公司实现销售金额572 亿元，同比下降5%， 20Q1-3 公司实现销售金额1472 亿元，同比下降2%，当前销售完成率为66.9%。土地拓展方面，Q3 公司拿地金额80 亿元，同比下降18%，金额口径拿地力度（拿地金额/销售金额，下同）为14%，较20H 下降29pct， Q1-3 公司全口径金额口径拿地力度43%， 18、19 年则分别为35%、31%。

    　　有息负债下降，杠杆结构改善。截至20Q3 公司账面有息负债1101 亿元，较20H1 下降2.0%，总资产规模增长16%，存货规模增长13.7%，依靠周转能力的表现，公司实现了稳定负债规模的同时保证增长所需的资源。从三道红线考核标来看，截至20Q3 公司仍是两道踩线，但标有一定改善：扣除预收账款的资产负债率为79.2%，较20H170%）9小.2幅pc上t；升净1负.0债pc率t，为高1出13红.2线%（，较20H1 下降1.8pct，现金短债比1.43x，且较20H1 改善0.15x。

    　　预计20-21 年业绩分别为1.33 元/股、1.66 元/股。预计20/21 年归母净利润55/68 亿5元.2x，、对4应.2x2，0考/21虑年公司PE历为史平均估值水平，我们维持合理价值为10.80 元/股，对应20 年8.1XPE估值，给予“买入”评级。

    　　风险提示。疫情影响公司项目销售；行业景气度下行影响公司销售及工程进度；公司地产结算进度不及预期；土地投资力度下降。