事件：公司发布2024 年三季报。2024Q1-Q3，公司实现营收102.29 亿元，同比+7.13%；归母净利润2.06 亿元，同比-34.66%；扣非归母净利1.74 亿元，同比-26.65%。分季度看，2024Q3，公司实现营收34.22 亿元，同比+13.99%、环比-10.89%；归母净利润0.59 亿元，同比-19.35%、环比-28.78%；扣非归母净利0.56 亿元，同比+8.25%、环比-21.66%。Q3 业绩低于我们的预期。

    　　点评：需求承压，Q3 业绩下滑

    　　（1）24Q3 毛利率同比下滑：2024Q3,公司实现净利率2.37%，同比-0.75pct，环比-0.26pct，毛利率14.75%，同比-1.24pct，环比-0.74pct。市场竞争加剧叠加硬质合金需求疲软，公司产品售价承压。原料端，受制于资源品位下滑等因素，国内钨矿产量萎缩，钨矿价格维持高位，钨精矿24Q3 价格同比+12.97%，环比-5.93%，挤压公司产品毛利。此外，Q3 研发费用同比+0.12 亿元，销售费用同比+0.23 亿元（加大营销力度所致），导致净利率同比下滑。

    　　（2）下游硬质合金需求不振，市场竞争加剧。硬质合金需求疲软，行业竞争加剧，公司部分产品销量承压。

    　　（3）主业毛利下滑，24Q3 归母净利环比-0.24 亿元。24Q3 环比看，主要减利项：毛利（-0.90 亿元），少数股东权益（-0.04 亿元）。主要增利项：公允价值变动（+0.04 亿元），费用和税金（+0.33 亿元），所得税（+0.16 亿元），营业外利润（0.09 亿元）。同比看，主要减利项：费用和税金（-0.40 亿元，主要是研发费用和销售费用增加），减值损失等（-0.25 亿元），公允价值变动（-0.09亿元）。主要增利项：毛利（+0.25 亿元），其他/投资收益（+0.28 亿元），所得税（+0.11 亿元）。

    　　未来看点：柿竹园公司即将注入，补齐资源短板（1）柿竹园公司即将注入。2024 年1 月公司发布公告，拟收购控股股东五矿钨业和沃溪矿业持有的柿竹园公司100%股权，目前已经得到深交所受理。除了柿竹园，公司当前还托管五矿集团的其他四座钨矿山（2023 年托管的矿山总产量2.6 万吨），一旦注入完成，届时公司将形成矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。

    　　（2）数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025 年公司可实现数控刀片产量2 亿片。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB 微钻产量达到7 亿支。

    　　投资建议：公司不断提升刀具产能，钨矿即将注入，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2024-2026 年归母净利润为2.82/4.08/5.36 亿元（不考虑钨矿注入带来的利润增厚），对应现价的PE 分别为46/32/24 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。