下游需求有待修复，Q3 利润有所下滑

    　　中钨高新发布三季报，2023 年Q1-Q3 实现营收95.48 亿元（yoy-4.24%），归母净利3.15 亿元（yoy-20.85%），扣非净利2.37 亿元（yoy-36.93%）。

    　　其中Q3 实现营收30.02 亿元（yoy-5.74%，qoq-13.96%），归母净利7339万元（yoy-56.30%，qoq-48.45%）。考虑到PCB 刀具行业竞争的加剧以及上游原辅料价格的冲击，我们下调公司23~24 年盈利预测并增加对于25 年的预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为4.0、6.9、9.4 亿元（前值23~24 年8.4、11.5 亿元）。可比公司23 年Wind 一致预期PE 均值为45倍，考虑到公司低毛利的粉末、难溶金属、制品等业务成长性更弱，给予公司23 年40 倍PE，目标价11.6 元（前值20.54 元，股本折算后对应现价15.8），维持“买入”评级。

    　　推测前三季度株钻、金洲收入利润表现均承压

    　　公司在三季报中表示，利润下滑主要系市场疲软，行业竞争加剧，公司部分产品产销量下降，且受部分原辅料价格上涨影响，盈利空间收窄，公司经营利润同比减少所致。我们推测株钻和金洲两大孙公司年内相关收入利润均有一定下滑。株钻下滑原因在于国内市场下滑以及对于客户回款的较高要求，金洲下滑的原因在于下游消费电子需求较弱的同时，竞争对手快速扩产导致整体竞争的加剧。

    　　苦练内功、抓研发，新品市场开拓值得期待

    　　盈利能力方面，公司23Q3 实现毛利率15.99%，净利率3.12%，同比分别-0.43 和-3.0pct，毛利率降幅较上半年有所收窄，净利率下滑更多源于费用率提升。23Q3 单季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.24/+0.17/+1.45/+1.25pct，研发费用率上升较为明显。行业下行期公司苦修内功，中报中公司披露，上半年株钻公司推出盘古牌号系列产品，在难加工材料领域市场应用达到欧美品牌水平，金洲公司微钻产品开发取得重要进展，完成了治具用0.025mm 直径微钻批量交付，刷新了量产微钻最小直径记录。

    　　风险提示：1）国企改革进度不及预期；2）国产企业产品重合度加大；3）下游需求持续低迷。