事件：公司发布2023 年半年报。2023H1，公司实现营收65.46 亿元，同比-3.54%；归母净利润2.42 亿元，同比+4.86%；扣非归母净利1.85 亿元，同比-14%。分季度看，2023Q2，公司实现营收34.89 亿元，同比-7.19%、环比+14.14%；归母净利润1.42 亿元，同比+15.59%、环比+42.76%；扣非归母净利0.96 亿元，同比-14.14%、环比+7.16%。

    　　23 半年报点评：切削刀具及工具承压，株钻及金洲公司净利润下滑1. 23H1 毛利率同比下滑。2023H1,公司实现净利率4.28%，同比-0.11pct，毛利率16.25%，同比-0.62pct。2023Q2,公司实现净利率4.56%，同比+0.34pct，环比+0.60pct，毛利率15.39%，同比+0.10pct，环比-1.85pct。

    　　2. 切削刀具及工具承压，株钻及金洲公司净利润下滑。其中金洲公司23H1 营收下滑21%，净利润下滑35%；株钻公司23H1 营收下滑9%，净利润下滑34%。

    　　3. 粉末与传统硬质合金表现较弱。23H1 粉末毛利率下滑0.87pct，其他硬质合金毛利率下滑0.70pct。上游原料强势，叠加下游需求疲软，传统硬质合金表现偏弱。其中23H1 自硬公司净利润下滑34%，南硬公司由盈转亏。

    　　4. 上游原料价格上涨，各产品毛利率下滑。钨精矿23H1 价格同比+3.26%，23Q2 价格同比+5.27%，环比+1.10%。仲钨酸铵23H1 价格同比+1.61%，23Q2 价格同比+3.16%，环比+0.59%。分产品来看，23H1 其他硬质合金制品毛利率同比-0.7pct，至13.3%；切削刀具及工具毛利率同比-1.82pct，至33.26%；粉末制品毛利率同比-0.87pct，至8.40%。

    　　5. 非经常性损益大幅增加。23H1 非经常性损益达到0.56 亿元，其中非流动资产处置损益（包括已计提资产减值准备的冲销部分）达到0.63 亿元，同比大幅增加。

    　　核心看点：数控刀片与PCB 微钻产能规划宏大，光伏钨丝值得期待1. 100 亿米光伏钨丝产能释放值得期待。100 亿米光伏钨丝产线仍在调试中，我们预计下半年产能将逐步释放。

    　　2. 数控刀片与微钻持续扩产。刀片方面，公司采取“小步快跑”策略，预计2025 年公司可实现数控刀片产量2 亿片，2021-2025 年CAGR 达16.39%。微钻方面，未来几年产量预计将持续增长，预计“十四五”末PCB 微钻产量达到7 亿支。

    　　3. 托管矿山资产注入预期较强。公司当前托管五矿集团的5 座钨矿山，随着2020 年以来钨价持续回暖，钨矿山盈利能力抬升，托管矿山注入预期逐步增强，一旦注入完成，届时公司将形成集矿山、冶炼、加工与贸易于一体的完整钨产业链。

    　　投资建议：公司不断提升刀具及刀片产能，优化产品结构，叠加光伏钨丝项目发展前景广阔，公司盈利能力有望持续提升。我们预计公司2023-2025 年归母净利润为5.56/7.06/9.13 亿元，对应现价的PE 分别为23/18/14 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：项目不及预期；技术研发风险；下游需求不及预期等。