中钨高新是全球最大的硬质合金产品综合供应商，国企改革提升经营活力。中钨高新产品覆盖钨产业链全线产品，业务结构丰富，兼具产业链协同与应用协同。

    2021 年，公司硬质合金产品产量超过1.3 万吨，占国内硬质合金产量27%，位居世界第一，继续巩固在中国钨行业的龙头地位。国企改革稳步推进，公司经营活力提升。2018 年，中钨高新成功入选国企改革“双百行动”综合改革试点企业。

    公司紧抓改革契机，在内部管理与业务优化上加大投入。2018 年以来公司人均创收明显提，公司经营活力提升，国企改革初有成效。

    托管资产有望注入，前端产品盈利能力有望提升。中钨高新受托管理范围内的钨资源储量、钨冶炼年生产能力均居行业前位，有力地保障了公司原材料的供应能力。托管资产达到相应条件后，可优先注入上市公司体内。与同行对比来看，公司毛利率与公司产品、原材料自给率高度相关，中钨高新原材料自给率低，毛利率低于同行。原材料自给率低将对公司毛利率产生较大影响。若原材料自给率较低，在原材料价格上行与下行时均会承担较高的成本风险。原材料价格上行时产品成本提升，成本风险较大；原材料价格下行时，如果未及时调整原材料库存，易导致产品原材料成本高于市场水平。待矿山资产注入到上市公司体内，原材料自给率提升，公司盈利能力有望明显提升。

    完善深加工领域产品布局，业务结构持续优化。公司业务结构持续优化：1）前端产品生产工艺智能化改造：株硬公司推进对中粗碳化钨粉智能生产线技术改造项目；2）加大深加工领域投入力度：①硬质合金刀具：子公司株洲钻石是国内硬质合金数控刀具龙头，产品种类丰富，具备数控刀具中数控刀片、刀体、整体刀具等全线产品。②PCB 微钻：公司在材料端、产品端、生产端不断加强投入，巩固冠军地位。③钨丝：中钨高新子公司自硬公司的优势产品之一为顺应光伏行业需求，公司增加钨丝产能。

    投资建议：我们预计公司2022-2024 年营业收入分别为136.36、156.09、179.13亿元，yoy+12.8%、14.5%、14.8%；归母净利润分别为5.97、8.38、11.25 亿元。yoy+13.1%、40.5%、34.1%；分别对应PE 23.77、16.92、12.61 X，估值具备性价比，首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示：制造业景气度恢复不及预期；企业改革效果不及预期；新产能投放进度不及预期；钨丝产业化进程受阻。