事件：公司发布2 021 半年报，报告期内实现营业收入439.73 亿元，同比上涨45.1%，实现归母净利润37.05 亿元，同比上涨2.5%。

    　　毛利率下调及少数股东损益增长较快双向影响下，本期归母净利润增长较为平缓。本期归母净利润较营收增长较缓的原因主要系毛利率持续回落，此外在全国化布局中主动降低拿地权益比例（自2018 年，少数股东权益/所有者权益抬升至四成左右，而此前基本低于二成）使得本期少数股东损益同比增长80.4%至11.61 亿元也对此有所影响。期内公司实现毛利率20.1%，同比-5.8pct，较2020 全年下滑3.0pct；实现归母净利率8.4%，同比-3.5pct，较2020 全年提升0.4pct。截至期末录得合同负债1488.00 亿元，同比+6.7%，覆盖2020 年营收1.70 倍。费用率方面，期内三费/营收为7.1%，同比-0.9pct，销管费用/营收为6.5%，同比-0.5pct，财务费用/营收为0.6%，同比-0.4pct。

    　　销售稳增回款率位居高位，拿地审慎多元投资保障质效。期内公司实现销售金额1025.00 亿元，同比+18.1%，完成全年销售目标2500 亿元的41%，其中华东、重庆占比位居第一二，分别为43%、20%，新一线、二线城市占比分别为40%、25%。期内录得销售回款997 亿元，对应销售回款率为97%；实现销售面积1005.00 万方，同比+16.9%；实现销售均价10199 元/平，同比+1.1%。拿地方面，期内公司拿地面积835.00 万方，同比-39.1%，多元投资占比来看，公开市场、地产+、收并购占比分别为43%、25%、15%；拿地金额354.0 亿元，同比-35.2%，其中新一线、二线占比分别为49%、37%；楼面价4240 元/平，同比+6.4%，楼面价/销售均价为41.6%，同比+2.1pct；拿地金额/销售金额为34.5%，同比-28.4pct，在上半年土拍市场竞争激烈的背景下，公司拿地力度有所减弱。截止期末，公司可售面积7300 万方，重庆占比降至23.69%，华东、西南（不含重庆）、华中、华南、华北占比分别为20.94%、18.30%、17.81%、9.22%、5.27%。

    　　三道红线维持绿档，偿债能力有效提升。三道红线方面，公司资产负债率（扣除合同负债）为69.55%，同比-4.8pct；净负债率为77.08%，同比-49.9pct；现金短债覆盖比为1.38，同比+0.32，继2020 年末以来继续保持绿档。期内录得经营性现金流净额25.14 亿元（去年同期为-24.50 亿元），EBITDA 利息保障倍数同比+0.29 至2.09，偿债能力有效提升，截至期末，有息负债余额同比减少160 亿元至941.44 亿元。长短债结构来看，短期负债占比为29.1%，同比-3.8pct；长期负债占比为70.9%。

    　　投资建议：维持公司买入评级，考虑公司新五年规划追求高质量发展下增速放缓，预计公司2021-23 年EPS 至1.50/1.67/1.87 元，对应PE 为3.08/2.77/2.48 倍。

    　　风险提示：行业销售景气度下滑超预期，政策调控收紧超预期。