业绩大幅上升，符合市场预期。公司前三季营业收入19.71亿元，同比增长121.11%;归属于上市公司股东的净利润3.76亿元，同比增长97.09%;每股EPS0.36元。三季报业绩大幅增长主要因为公司项目结算不均，新增风雅乐府项目集中交付结算所致。

   

    　　今明两年业绩进入收获期。公司截至三季报预收账款达55.15亿元，是11年营业收入的2.56倍，业绩锁定性较强;并且公司近年来的主力销售项目将在今、明两年陆续达到竣工，根据公司年报披露，高毛利项目风雅乐府预计今年竣工交付，明年计划竣工的项目包括旺角城二期、吉祥半岛、堤香等，公司可结算资源较为丰富，业绩迎来收获期。

   

    　　受益杭州市场恢复，以价换量带来销售旺盛。杭州和其周边是本轮房价调整最大的区域市场之一。房价的实质性降价也使得公司吉祥半岛等项目盈利确实低于早先市场预期。二季度以来杭州市场出现触底向上的势头，企业纷纷以价换量吸引刚需人群，公司合理定价，旺角城二期和吉祥半岛等明显销售放量。公司今年前三季度销售商品、提供劳务收到的现金同比增长45.2%，在销售资源的潜在毛利率也已经稳定。

   

    　　资金情况改善。公司三季报货币资金9.8亿元，同比增长77%，基本可覆盖短期借款和一年内到期的非流动负债，经营活动产生的现金流量净额10.5亿元，一年来没有新增土地，财务情况相比年初有较为明显的改善。大股东万向集团有可能向公司提供发展所需要的低成本资金。

   

    　　风险提示：尽管在销售资源潜在毛利率已经稳定，但前期降价造成报表反映的结算毛利率下降的风险;萧山等区域商品房供给较大的风险。

   

    　　盈利预测、估值和投资评级：我们给予公司2012/13/14年EPS为 0.60/0.92/1.07元/股(2011年EPS 0.5元)，NAV6.85元/股，给予NAV20%折价，目标价5.48元/股，维持“买入”评级。