投资建议：

    预计公司12 年、13 年 EPS 分别为0.70元、0.85元，当前股价对应 8.2X、6.7X PE，作为三线地产股，低于二线地产股10.5X 的平均PE，相对估值优势突出；

    NAV 为 5.53元，当前股价溢价 4%。给予公司“推荐”评级。 要点：

    预计 12 年销售额 28-33 亿元，较 11 年增长 29%-52%。12 年可售项目货值约 100 亿元，其中存量项目货值约 15 亿元，新推项目货值约 85 亿元。按存量项目20%、排屋 10%、公寓35%的去化率保守估计，12 年公司销售额可达 28 亿元，较11 年 21.5亿的销售额增长 29%；按存量项目 25%、排屋 15%、公寓 40%的去化率乐观估计，12 年公司销售额可达 33 亿元，较 11 年增长52%。

    预计 1-5月销售额近 9亿，上半年约11 亿。公司今年至今主要在售楼盘为堤香、旺角城二期和吉祥半岛。我们预计公司前 5 月销售额近 9 亿。6月旺角城二期和吉祥半岛可新推货值近 5 亿，按40%的去化率估算，上半年应能实现约 11亿元的销售额。

    30 亿的预收账款有望今年全部结转，释放 0.70 元业绩。公司11 年年报显示预收账款 51.9亿元，其中，和美家一期13.3亿元、风雅乐府 16.7 亿元，合计共有30 亿元的预收账款有望在今年全部结转。 12年结算净利率水平与11 年 24%基本持平，按此估算，12 年净利润可达7.2亿元，折合 EPS 0.70元，较11 年增长 40%。从竣工交房进度来看，和美家一期自去年开始陆续交房，目前交房率已达85%；风雅乐府计划于 6月中旬开始交房。公司年内完成全部交房任务、实现 30亿元的结算收入的概率很大。

    土地储备 164 万平米，75%位于杭州。以当前的项目售价计算，现有的土地储备未来建成后可供出售的货值近 180 亿元，即使公司每年销售 40 亿(过去三年年均销售额 29 亿)也足够 4 年以上之需。未作大规模土地投资，公司也避开了土地成本的高峰期，目前也无土地款支付压力，可以以相对从容的心态面对未来的土地市场，赢得可能的发展机遇。

    风险提示：公司竣工交房进度低于预期；12 年 6月 4 日限售股份解禁。