本报告导读：

    　　公司2023 年上半年业绩低于预期。钛白粉、钛渣需求偏弱，压制公司业绩。公司钒产品产量持续上升，并通过外延并购扩张产能，预期钒产品将成为业绩的有力支撑。

    　　投资要点：

    　　维持增持评级 。公司2023年上半年实现营收76.27 亿，同比降7.53%，实现归母净利润6.03 亿，同比降43.81%，公司业绩略低于预期。考虑到钛白粉价格的走低，下调公司2023-25 年EPS 预测为0.16/0.24/0.25 元（原0.22/0.27/0.29 元）。考虑到同行业公司估值水平的下降，参考同类公司，给予公司2023 年30 倍PE 进行估值，下调公司目标价至4.8 元（原6. 3元），维持“增持”评级。

    　　钒产品产量继续增长，外延并购扩张产能。2023 年上半年，公司钒制品产量2.424 万吨，同比增长3.23%，公司钒制品产量持续扩张。同时，公司公告收购阳润科技51%的股权，对价5482.51 万元。阳润科技钒产品设计产能4200 吨/年，2022 年产量3485 吨。公司收购完成后，自身产能上升到4.42 万吨，我们预期公司钒产品的产量将进一步上升。

    　　钛白粉需求偏弱，压制业绩。上半年公司钛白粉、钛渣产量分别为13.17、10.64 万吨，分别实现营收17.61、4.58 亿吨，同比分别下降16.65%、20.46%，钛白粉需求偏弱、价格下行。公司持续投入6 万吨熔盐氯化钛白项目，预期未来钛白粉产量将进一步上升。

    　　钒电池由示范项目向商业化发展，将带动钒的需求。公司在钒电池用钒产品、钒电解液领域持续深耕，23 年2 月，公司与攀枝花政府、大连融科签订《战略合作框架协议》，共同推动钒电池产业化。我们预期钒需求将跟随钒电池的商业化而逐渐上升。

    　　风险提示：钒电池技术进步缓慢，地产需求持续下滑。