投资要点:

    事件:近日公司公布2015 年年报;全年实现收入约34.29 亿元、同比下滑12.16%;归母净利润约0.95 亿元、同比下滑12.92%;EPS 约0.26 元/股。其中第4 季度公司实现收入约8.21 亿元、同比下滑5.46%;归母净利润约0.21亿元、同比增245.04%。

    公司拟每10 股派现1 元(含税)。

    点评:

    受下游地产景气回升以及同期低基数影响,Q4 营收降幅缩窄。公司2015Q1-Q3 营收增速在-12%~-18%区间波动, 而Q4 营收增速缩窄至-5.46%。Q4 营收增速降幅缩窄一方面受益地产景气恢复,2015 年3 季度末开始,下游房屋竣工面积同比增速恢复性回升,2015 年1-8 月增速为-15%,而从9 月开始增速同比大幅回升(9、10 月增速分别为26%和39%);另一方面营收降幅缩窄亦受2014Q4 基数较低影响。预计2016 年在地产新政和适度宽松的财政政策下,地产销售有望恢复性回升,带动公司营收恢复增长。

    成本端受益原材料价格下降,16 年毛利率仍有提升空间。公司主营PVC 型材,PVC 成本占生产成本80%,PVC 价格波动主要受油价(乙烯法)和煤价(电石法,行业主流)影响。由于2015 年油价和煤价均价分别同比降幅为49%和20%,公司原材料成本受益(乙烯法-15%、电石法-14%)。由于PVC价格下跌对型材传导有时滞且为不完全传导,2015 公司单位售价和单位成本分别降幅约为5%和7%,毛利率提升1.6pct。2016 年初油价和煤价仍同比下降,但我们判断降幅弱于2015 年,因此公司毛利率仍有小幅提升空间。

    行业市占率第一,由生产制造商转变为生产服务商。塑料型材行业格局较为稳定,行业CR4 接近60%,公司拥有超过70 万吨型材产能,市占率近30%,为行业第一。塑料型材受到铝型材替代性竞争,行业整体毛利率较低(约15%),盈利能力不强,公司正逐步由门窗材料行业向门窗行业布局,加大客户服务能力,由生产制造商转变为生产型服务商,提升品牌力及溢价能力。

    维持“买入”评级。我们预计2016-2018 年EPS 分别为0.33、0.36、0.42元。公司前期公告控股股东改革持股计划,后续或有国企改革预期。公司目前市值不到40 亿,受益于地产链复苏,我们给予2016 年PB1.8 倍,目标价12.20 元,维持“买入”评级。

    风险提示:安徽国改低于预期,地产销售、投资下跌;原材料价格大幅回升。