简评

    市占率高，营收增长稳定，彩色型材销售量占比提高 公司1h2012实现营业收入19.74亿元，同比增长9.89%。其中型材收入19.48亿元，同比增长9.62%。一季度销量9万吨，二季度销量13万吨。分产品来看，彩色型材销量占比约25%，彩色型材售价高于白色型材20%左右，即2000-2500元/吨，毛利率是白色型材的2倍，彩色型材贡献了将近60%的净利润。公司去年彩色型材销量占比18%左右。分地区来看，华东、华北和其他地区收入分别为7.97、3.53和8.12亿元，分别同比增长10.36%、5.24%和-4.63%。分子公司来看，目前除广东英德基地外，其他基地都基本是满产满销。成都和新疆基地自2010年下半年投产以来，经过将近两年的运营，已经进入正轨。山东基地预计9月底投入试生产。

    目前，公司拥有近400条挤出生产线，总产能60余万吨，世界第一。2011年型材总销量约为46万吨，产能利用率约80%，远高于行业平均的50-60%的产能利用率。并已形成六个生产基地、在建两个生产基地、三十九个销售大区、驻全国各地办事机构超过190个，市场网络较为完善。公司产品市场美誉度高，整体市场占有率基本可达到30%以上，部分地区可达50%-60%。

    产品价格稳定，盈利能力对原材价格的敏感性大 公司产品售价较为稳定，随原材料价格变动不大。产品主要原材料PVC占成本比例60%左右，一吨型材需要PVC0.75-0.8吨，钛白粉0.04吨左右，另外还需要ACR、CPE等化工产品。PVC价格与石油，煤炭价格相关度高。自去年9月开始快速下跌，不到两个月的时间内，PVC均价下降16%左右。目前PVC仍然保持低位运行，乙烯法PVC价格在6700元/吨左右，乙炔法PVC价格在6400元/吨左右。公司目前中西部的基地使用电石法PVC较多。预计下半年PVC价格出现大幅上涨的可能性相对较小。一方面宏观经济形势仍较严峻，需求不足。另一方面，目前PVC开工率较低，下半年还有一些新的生产线投产，供给增加。 公司11年四个季度毛利率分别为9.37%、8.86%、7.83%和10.17%，12年两个季度毛利率为分别为13.72%和14.22%。公司毛利率对PVC价格弹性较大，根据我们PVC价格维持低位的判断，公司3季度毛利率将维持较高水平。12年全年综合毛利率较11年全年综合毛利率8.99%将有较大幅度的提升，公司盈利能力将得到较大的改善。

    应收票据大幅增加，对流动资金需求量上升，财务费用上升报告期公司应收票据9.33亿元，较去年同期大幅增加。因此公司需要补充流动资金，导致借款增加，财务费用上升。公司发行8.5亿元的公司债，票面利率为5.00%。公司向海螺集团的贷款也低于银行基准利率。可缓解公司一部分流动资金需求。

    盈利预测与投资评级公司属于逆周期品种，经济下行对公司产品需求量和售价影响有限，而经济下行过程中导致的PVC等化工原材料价格的变动将大幅度降低成本，由于公司长期毛利率偏低，因此对于成本下降弹性更大。中报业绩基本符合我们之前预期，继续看好公司下半年盈利能力。我们预测公司2012~2014年的营业收入分别为42.73亿元、44.63亿元和46.55亿元，EPS分别为0.50元、0.52元和0.54元。维持公司“增持”评级。