2022 年公司归母净利润49.2 亿元，同比下滑11%。价值贡献进一步向财务公司和商业银行集中，中油财务和昆仑银行分别贡献归母净利润的36%和43%，合计贡献达到79%，较2021 年上升12pcts，整体经营情况稳定。信托业务出现亏损，拖累业绩，2022 年昆仑信托净利润-4.0 亿元，同比减少7.5 亿元，我们预计2023 年业绩或仍将承压，对公司整体业绩影响有待跟踪观察。2016 年参与定增的部分股东仍处减持计划期。

    2022 年公司归母净利润49.2 亿元，同比下滑11%，低于我们预期。2022 年公司营业总收入324.3 亿元，同比增长5%；受资本市场下行、LPR 下调等因素影响，公司归母净利润49.2 亿元，同比下滑11%。盈利低于我们预期，主要由于管理费用高于我们预期，公允价值变动发生亏损。

    价值贡献进一步向财务公司和商业银行集中。根据公司公告，2022 年公司营业总收入按分部贡献，商业银行/财务公司/金融租赁/信托业务分别贡献了45%/39%/9%/2%，商业银行和财务公司合计占比自2021 年79%进一步上升至83%；从子公司主体看，中油财务和昆仑银行收入合计占总收入的86%，较2021年的82%上升4pcts。从净利润贡献看，中油财务/昆仑银行/昆仑金融租赁/专属保险/昆仑信托分部贡献净利润的58%/26%/10%/4%/-4%；按归母净利润看，中油财务/昆仑银行/昆仑金融租赁/专属保险/昆仑信托分别贡献归母净利润的36%/43%/14%/4%/-7%；中油财务及昆仑银行对归母净利润贡献达到79%，较2021 年上升12pcts，预计2023 年这一趋势有望延续。

    财务公司：服务于集团内部，盈利保持稳定。2022 年中油财务营业总收入133.0亿元，同比增长5%；净利润63.1 亿元，归母净利润17.7 亿元，基本持平。2022年末，中石油在中油财务贷款126 亿元，较2021 年增加37 亿元，中油资本其他关联方在中油财务贷款982 亿元，较2021 年减少126 亿元；中石油在中油财务存款2357 亿元，较2021 年减少290 亿元；中油资本其他关联方在中油财务存款1258 亿元，较2021 年增加242 亿元，平稳履行服务集团内部职责，预计2023 年整体仍将保持稳定。

    银行业务：增量收入及利润最大贡献主体，利润率维持稳定。昆仑银行2022 年对外营业总收入144.4 亿元，同比增长13%；净利润27.7 亿元，归母净利润21.3 亿元，同比增长9%，是归母净利润最重要的贡献主体。从增量收入看，2022 年较2021 年营业总收入增长14.7 亿元，昆仑银行贡献17.0 亿元，明显高于中油财务的6.1 亿元；从增量净利润看，2022 年净利润较2021 年下跌7.5亿元，其中昆仑银行增长2.3 亿元，一定程度抵消了昆仑信托亏损对业绩的拖累。

    2022 年昆仑银行净利率19.1%，较2021 年19.9%略有下滑，但基本保持稳定，息差收窄对业绩影响相对有限。

    金融租赁业绩下滑，信托业务出现亏损是拖累业绩主因。昆仑金融租赁2022 年实现对外营业总收入28.84 亿元，同比下滑11%；汇兑损失2.3 亿元（vs 2021年0.6 亿元）；实现净利润11.26 亿元，同比下滑17%。全年实现投放165.42亿元，年末资产总额609 亿元。昆仑信托2022 年实现对外营业总收入5.3 亿元，同比下降29%；净利润-4.0 亿元，同比减少7.5 亿元；归母净亏损3.5 亿元，同比减少6.5 亿元，是拖累业绩主因。主要由于信托行业整体承压，昆仑信托业务处于转型期，传统信托资产规模持续压降，而新业务尚处于起步阶段，叠加资本市场下跌，投资相关收益减少。2022 年昆仑信托利息净收入-0.4 亿元，同比减少0.5 亿元；手续费及佣金净收入5.1 亿元，同比减少2.1 亿元；投资收益3.3 亿元，同比减少2.1 亿元；公允价值变动亏损3.8 亿元（vs 2021 年收益1.5 亿元）。我们预计2023 年昆仑信托业绩或仍将承压，对公司整体业绩影响有待跟踪观察。

    定增股东减持，部分股东仍处减持计划期。根据2022 年年报披露，前10 大股东中5 名股东出现减持行为，航天信息、泰康资产（养老金产品）、中建资本、国有资本风投基金以及长城资产管理公司5 名股东合计减持2.5 亿股，占总股本约2%。2022 年12 月，公司公告了股东海峡能源的减持计划，2023 年4 月根据其股份减持计划时间过半的进展公告，2023 年3 月6 日至4 月4 日该股东累计减持0.8 亿股，占公司总股本的0.65%，该股东仍持有公司1.16%股份，不排除在剩余减持期内进一步减持。上述减持股东中，海峡能源、航天信息、泰康资产、中建资本以及国有资本风投基金均为2016 年参与定增股东，海峡能源为大股东中石油一致行动人。

    风险因素。主要股东继续大幅减持；主要投放行业景气度下降，信贷资产质量大幅下滑。信托行业面临转型，产品底层资产质量波动；市场行情大幅波动带来投资金融产品收益波动；金控平台内控及政策超预期风险。

    盈利预测。根据财报信息，我们调整2023/24 年营业总收入至341 亿/353 亿（前值334 亿/350 亿元），引入2025 年预测367 亿元，调整2023/24 年归母净利润至57 亿/59 亿（前值62 亿/64 亿元），引入2025 年预测63 亿元，同比增长16%/4%/6%；对应归母净资产为997 亿/1038 亿/1081 亿元，对应PB 为0.96/0.92/0.88x。