报告导读

    1）地产商坚定转型医美生态集成商；2）全产业链布局，上下游联动；3）锁定终端赛道优质标的，打造医美消费应用场景。

    投资要点

    坚定转型医美生态集成商，稳步推进医美产业链布局。公司战略定位医美产业科技商+材料商+服务商，通过并购医美终端机构快速切入医美赛道，积极寻求通过产品代理、合作生产、联合研发、股权投资等方式向上游拓展；公司有计划的剥离地产主业，收入结构有望大幅优化。一方面，大股东背景实力强大，助力公司顺利转型；另一方面，公司核心团队搭建完毕，产业经验丰富，各项工作进度高速推进。同时，公司实施股权激励政策，彰显转型信心。

    “掐尖”战略锁定终端赛道优质标的，打造医美消费应用场景。公司采用“掐尖”

    战略切入终端赛道，最大程度削减不确定性，首家机构连天美的质量可见一斑。

    奥园以6.97 亿元现金收购连天美集团55%的股权（15.65X PE, 2.61X PS），集团旗下拥有杭州连天美、维多利亚两家医疗美容医院，是浙江省、杭州市市占率排名第一的龙头机构，19 年市占率分别可达5.7%、13.4%，会员数/活跃用户数超过30万/8 万人，老客占比高达65%。同时，连天美盈利能力突出，20 年实现营收/净利润4.86 亿元/8055 万元，净利率为17%；原股东盛妆医美承诺连天美在21、22 年累计净利润不低于1.57 亿元。后续，公司将持续关注收入体量与盈利能力和连天美相近的潜在标的，推进终端领域布局，为公司全产业链发展战略打造终端消费应用场景。

    上游布局多点开花，医美业务蓄势待发。自转型以来，奥园分别与暨源生物、肌源医药、广纳院、KDMedical、赛诺秀、美丽妈妈签订战略合作，布局了人源蛋白、医美面膜、注射类产品、医美器械、产后修复等上游赛道。其中，医美面膜已经初步完成了从生产、到研发、到渠道、再到品牌的全产业链覆盖。公司较强的学术界、产业界资源赋能公司业务布局不断拓展延伸，与暨南大学、中科院、大连海洋大学、韩国高丽大学和延世大学（通过KDM）均有合作。

    产业基金+产业基地，打造公司持续孵化业务能力。公司与西部优势资本签署战略协议，成立规模8 亿的产业并购基金/3 亿的股权投资基金，用于收购医美服务机构/上游产业标的。同时，奥园于19 年启动上海奥园美谷项目，预计于22 年投入运营，有望成为奥园美谷医美布局转化、服务、展示、发布、交易平台。公司持续孵化能力较强，有望为公司产业链布局持续赋能。

    盈利预测及估值：预计2021-2023 年收入分别为23.8、30.1、41.6 亿元；归母净利润分别为1.7、3.2、4.6 亿元，对应PE 为99、53、37 倍。考虑到公司医美全产业链布局已初步成型，未来将通过优质标的内生增长和外延并购不断扩大收入及利润体量，且纯粹医美标的在A 股具备稀缺性，首次覆盖给予“增持”评级。

    风险提示：1）市场竞争加剧的风险；2）收购进度不及预期风险；3）转型进度不及预期风险。