旅游主业增速加快 2012年，公司总的收入规模增长9,87% ，为三年内最低增幅，主要为房地产结算减少的拖累。而公司旗下的旅游服务业板块实现收入70,680.02 万元，较上年同期增加36,143.47 万元，增幅为104.65% ，为三年内该板块业务的最高增长。公司于去年 4 月完成对西安中旅40% 股权的收购，后者成为公司控股 80% 的子公司；年内西安中旅实现营业收入39,896.51 万元，净利润13.44 万元。

    房产结算贡献逐步减弱 2012 年，房地产收入14,442.98 万元，较上年同期减少 28,493.66 万元，减幅 66.36%，主要系2012年较上年同期西旅国际中心房地产收入减少影响所致。全年来看，房地产收入占公司总收入规模的16.97%，贡献毛利占比超过43% ，虽然较 2011年的53.66%有所减少，但影响仍然巨大。截至2012年末，相关存货仅余454.60万元，预计2013年度房地产结算收入降幅将加大。

    餐饮管理扭亏为盈 公司在 2010年末设立的西安秦颐餐饮管理有限责任公司成功扭亏为盈，步出培育期。截止2012 年末，该公司总资产8,571.97 万元，净资产8,562.39 万元。年内实现营业收入532.62万元，净利润194.29万元。

    关中客栈连锁酒店稳健发展 以打造西安本土的品牌连锁酒店为主旨，公司在2011年开业的小寨店基础上，2012年公司成功拓展关中客栈荣江店、悦诚店、西新街店及沣镐路店，已拥有五家“西安旅游关中客栈”连锁店，具有一定的规模效应，另外，尚有华山店、新城广场店等门店在积极改建筹备中。

    综合盈利能力堪忧 随着房产收入的减少，公司业务综合毛利率亦有拉低，仅为23.5% ，为三年内最低；ROE 水平为3.48% ，亦跌至历史次低水平；销售净利率1.85% 亦处于行业较低水平。伴随公司的餐饮、连锁酒店板块的业务上升，预计公司盈利能力有望在中长期改善。

    投资评级 我们预计，公司2013年到2015年的每股收益将分别是0.06 元、0.12 元、0.20 元。公司短期内尚处于多业态业务投入期，新业务提升盈利水平尚需时日，我们给予公司“审慎推荐”评级。

    风险提示 餐饮管理安全、自然灾害影响出游