报告要点

    事件描述

    阳光股份发布 2013 年半年报,公司全年实现营业收入 31191 万元,同比增长23.16%,归属上市公司股东净利润(扣非)为2622.8万元,同比减少50.2%。基本每股收益0.04元,同比减少42.86%。

    事件评论

    营收增加,租金收入占比提升。由于前期地产销售的增长,公司实现营业收入同比增加了23%。从公司营业收入的构成来看,商业地产租金收入及其占营业收入比重自11年起均稳步上升,13年上半年投资性房地产租金占比逾四成,预计下半年这一比例将持续提升。

    业绩下滑,毛利率维持高位。公司营业利润减少 39%,归属于母公司所有者的净利润减少38%, 主要源于投资收益的减少和开发产品销售毛利率的下滑。但是尽管结算毛利率下滑了 15.37%,投资性房地产租赁毛利率微升至75.56%,整体毛利率水平依然维持在69.5%。

    现金流波动大,偿债压力小。公司上半年经营活动现金流量同比减少了255%,主要是由于杨柳青、成都工程付款较多,加上全集团的运营支出超过了销售收款金额。但是公司偿债能力大幅提高,货币资金/(一年内到期长债+短期借款)的比值升至3.68。

    依托大股东资源,转型速度超预期。公司自 06 年引入战略投资者 Reco Shine作为第一大股东之后,开始依托大股东在商业地产全产业链的运营优势逐步向轻资产的商业地产领域转型。13年上半年公司再次通过Reco Shine 增持了沈阳世达、紫金新嘉、沈阳世达、建设新汇、津北阳光等 5家涉足商业地产公司的股权,公司商业地产全产业链的构建稳步推进,转型速度超过市场预期。

    短期业绩不佳归根于转型阵痛。公司从 2011 年起连续处置了多个住宅项目,明显加大了向商业地产的倾斜力度。大刀阔斧的战略转型举措导致房地产销售增长受阻,公司业绩暂时表现不佳。然而我们认为转型期的阵痛期终将过去,公司专注的商业综合体的开发具有长远的战略意义,预计未来业绩会逐步好转。

    首次给予谨慎推荐评级。 预计公司2013、 2014年EPS分别为0.20和0.26元/股,对应PE分别为27.65和 21.21倍,首次给予谨慎推荐评级。