1．事件
公司发布2020 年三季报，2020 年前三季度实现营业收入10.54 亿元，同比增长-46.15%；归属于上市公司股东净利润1.76亿元，同比增长-48.18%；Q3 单季度归母净利润1.57 亿元，同比增长22.70%，环比增长153.23%；实现每股收益EPS 约0.35 元，同比增长-48%，环比增长155.56%。
2．我们的分析与判断
（一）铅锌银价格Q3 单季度上涨，公司业绩边际改善今年由于黑天鹅疫情的影响，市场对于未来经济的疲软和需求的恶化存在一定预期，有色金属大宗商品的价格大幅下跌、影响公司的业绩。前三季度基本金属品种的价格均有不同程度的下降，白银价格大幅上涨。2020 年前三季度上海黄金交易所白银期货连续合约均价为4502.10 元/千克，同比2019 年的3771.25 元/千克上涨幅度为19.34%；前三季度LME 铅平均价格为1806 美元/吨，同比从2019 年的1991 美元/吨下降9.29%；前三季度LME 锌平均价格为2150 美元/吨，同比从2019 年的2555 美元/吨下降15.85%。
由于受新冠肺炎疫情影响，公司所属矿山开工较晚，精矿运输受限，导致上半年产销量下降，因此前三季度采选收入仍较去年同期有所下降；同时，公司进一步聚焦矿业采选主业，主动降低了毛利率较低的贸易业务量。
随着国内的有效控制和疫苗研发的进展，海外经济重启后全球经济复苏下有色金属大宗商品大幅反弹，Q3 单季度铅锌银价格企稳反弹。金属价格的边际改善助推公司的业绩上行。上期所白银单季度环比从3974 元/千克上升到5487 元/千克，环比上涨幅度达到38.09%。LME 铅单季度同比从2030 美元/吨下降6.75%到1893美元/吨；环比从1691 美元/吨上涨到1893 美元/吨，上涨幅度达到11.95%。LME 锌单季度同比从2342 美元/吨上涨0.38%到2351美元/吨；环比从1968 美元/吨上涨到2351 美元/吨，上涨幅度达到19.46%。尤其是铜、铅、锌的Q3 平均价格均环比上涨20.96%、11.95%和19.46%，支撑公司业绩稳步增长。有色金属价格的上涨，驱动了公司业绩的提升，公司Q3 业绩达到1.57 亿元，环比增长153.23%。
（二）德运、东晟、金山矿业的探转采扩产建设及金业环保等项目推进成为未来业绩看点
公司坚持按照董事会制定的每年至少并购一个优质项目的目标，去年7 月份以1.09 亿元完成收购德运矿业44%股权，公司在9 月份以自有资金2500 万元受让天山矿业转让的10%股权，最终以54%的股份实现对德运的绝对控股。
德运目前正在开展探转采相关工作，该矿银资源储量丰富且品位高，银矿体含银金属资源储量946吨，平均品位189 克/吨，伴生银397 吨，品位35 克/吨，共生铅平均品位1.88g/t，锌平均品位2.10g/t；锌矿体平均品位2.75g/t，伴生铅品位为0.37g/t。公司白银资源储量增加1353 吨左右，总资源量接近万吨，年采选能力近200 万吨，公司是白银行业龙头的地位将进一步巩固。
未来金山和东晟项目改扩建项目及投产将有望增厚公司业绩及白银收入的占比，公司6 座矿山中拥有2 座待产矿山，东晟矿业巴彦乌拉银矿正在推进探转采的相关工作，已取得25 万吨/年采矿许可证，德运矿业巴彦包勒格铅锌矿正办理探转采相关手续；5 月份金业环保已经经湖南省生态环境厅验收通过，取得一期6 万吨/年危废经营许可证，待危废收储对接省内外到位后，产线将快速投产，远期将建成20 万吨/年含镍危废处置产能，年产1 万吨电解镍、铜粉及碳酸钴等电池金属材料。金山矿业年产3.5 万吨一水硫酸锰项目完成主要设备的安装，正在进行设备调试，项目投产后将完成对银、锰、金的全部有效提取和利用，并对金山矿业贡献利润。
随着疫情影响逐步消除，下游复工复产有序进行，经济活动的恢复将拉动白银和铅锌的需求明显复苏；同时，全球流动性宽松，地缘政治摩擦加剧，加强了有色金属的金融属性和战略资源属性，有色金属价格将迎来反弹趋势。
3.投资建议
公司在现有银都、金都、光大、金山、德运矿业的矿山探转采、改扩建、投资并购、探矿增储等内生外延方面及金业环保的项目推进的战略布局方向明确，受益于全球经济在疫情之后的恢复、全球流动性宽松以及中美关系的反复，利好有色金属价格中枢的抬升。金属价格上涨叠加公司产能的扩张，增强公司未来的业绩弹性。预计公司2020-2021 年EPS 为0.67/0.98 元，对应2020-2021 年PE 为20.60x/14.20x，给予“推荐”评级。
4．风险提示
1）铅锌银价格大幅下跌；
2）下游需求不及不及预期；
3）公司产能扩建和技改项目投产不及预期；
4）行业新增产能快速投放超预期。