1．事件

    　　公司2020 年上半年营业收入4.92 亿元，同比降低57.50%，归母净利润0.19 亿元，同比降低90.94%；实现每股收益0.03 元。

    　　2．我们的分析与判断

    　　（一）疫情下开复工受限，上半年产销量同比下滑影响业绩公司业绩大幅度下滑的原因主要是受疫情影响下产销量大幅降低，导致公司上半年产销量较往年同期明显下降，报告期间，受新冠肺炎疫情影响，公司所属矿山人员返工受限，开工较计划时间推迟1-2 个月，同时，子公司金山矿业由于生产周期的原因，产出银锭时间较晚，上半年基本不销售，当期产品的销售主要集中在下半年。三月末，公司采矿作业才陆续恢复；四月末，公司选矿作业才全面复工。五月份以后，除子公司金山矿业外，公司所属其他矿山企业才全面恢复产品销售。而疫情影响下2020 年上半年国内锌价同比下跌22.78%至16745 元/吨，铅价同比下跌15.07%至14329 元/吨，白银价格同比上涨9.04%至3989.85 元/千克。锌铅价格的下跌对公司上半年业绩下滑亦产生了负面影响。

    　　（二）全球流动性超宽松环境，利好银价上行

    　　全球经济共振下行，中美贸易战不断反复影响，市场风险偏好下行，以美联储为首的各国央行开启降息潮，驱动黄金价格大幅上涨，而白银价格也跟随黄金价格在今年上半年大幅上涨，7 月份白银价格更是加速上涨，单月上涨32.29%，年初至今均价上涨到5265.73 元/千克，同比上涨18.13%。美联储7 月会议承诺维持高度宽松的货币政策，宽松的货币环境与不断膨胀的美联储资产负债表，叠加地缘政治冲突风险加剧，都利于贵金属价格的上涨。而金银比的修复有助于后续白银价格更为强势上涨，利好公司业绩的高弹性释放。

    　　（三）德运、东晟、金山矿业的探转采扩产建设及金业环保等项目推进成为未来业绩看点

    　　公司坚持按照董事会制定的每年至少并购一个优质项目的目标，去年7 月份以1.09 亿元完成收购德运矿业44%股权，公司在9 月份以自有资金2500 万元受让天山矿业转让的10%股权，最终以54%的股份实现对德运的绝对控股。德运目前正在开展探转采相关工作，该矿银资源储量丰富且品位高，银矿体含银金属资源储量946 吨，平均品位189 克/吨，伴生银397 吨，品位35 克/吨，共生铅平均品位1.88g/t，锌平均品位2.10g/t；锌矿体平均品位2.75g/t，伴生铅品位为0.37g/t。公司白银资源储量增加1353 吨左右，总资源量接近万吨，年采选能力近200 万吨，公司是白银行业龙头的地位将进一步巩固。

    　　未来金山和东晟项目改扩建项目及投产将有望增厚公司业绩及白银收入的占比，公司6 座矿山中拥有2 座待产矿山，东晟矿业巴彦乌拉银矿正在推进探转采的相关工作，已取得25 万吨/年采矿许可证，德运矿业巴彦包勒格铅锌矿正办理探转采相关手续；5 月份金业环保已经经湖南省生态环境厅验收通过，取得一期6 万吨/年危废经营许可证，待危废收储对接省内外到位后，产线将快速投产，远期将建成20 万吨/年含镍危废处置产能，年产1 万吨电解镍、铜粉及碳酸钴等电池金属材料。金山矿业年产3.5 万吨一水硫酸锰项目完成主要设备的安装，正在进行设备调试，预计今年八月份投产试车，项目投产后将完成对银、锰、金的全部有效提取和利用，并对金山矿业贡献利润。

    　　今年叠加疫情影响，金山矿业上半年未实现产品销售，但矿山采选作业已在四月下旬全面恢复，第一批银锭已于7 月完成冶炼工序，为实现全年生产销售任务打下基础。下半年，公司在保证安全生产的基础上，将通过增加作业台班，优化台班效率等方式，保障全年生产目标实现；同时抓住白银价格走势向好的有利局面，科学制定销售方案，实现公司经营效益最大化。

    　　随着疫情影响逐步消除，下游复工复产有序进行，经济活动的恢复将拉动需求明显复苏；同时，全球流动性宽松，地缘政治摩擦加剧，加强了有色金属的金融属性和战略资源属性，有色金属价格也迎来反弹趋势。同时抓住白银和黄金价格走势向好的有利局面，科学制定销售方案，实现公司经营效益最大化。

    　　3.投资建议

    　　公司在现有银都、金都、光大、金山、德运矿业的矿山探转采、改扩建、投资并购、探矿增储等内生外延方面及金业环保的项目推进的战略布局方向明确，受益于全球流动性泛滥以及中美关系的反复，利好贵金属白银价格中枢的抬升。白银价格上涨叠加公司产能的扩张，增强公司未来的业绩弹性。预计公司2020-2021 年EPS 为0.74/0.93 元，对应2020-2021 年PE 为24x/19x，给予“推荐”评级。

    　　4．风险提示

    　　1）银锌铅等金属价格大幅下跌；

    　　2）美联储降息进程不及预期；

    　　3）新建项目投产不及预期。