投资要点

    中报业绩0.84元，分配方案优厚。受风电发电量及通信业务收入下降影响，主营收入同比降11.5%，毛利率升6.0个百分点至30.0%，归母净利润升2.7%至4.2亿，EPS为0.84元，扣除日元掉期影响（折合EPS约0.46元）后经营性EPS约0.38元，符合预期；分配方案拟10转10派10元。二季度单季，收入环比降7.9%，毛利率升11.0个百分点至35.7%，EPS降94.4%至0.04元，扣除日元掉期影响（-0.18元）后单季EPS则环比升42.5%至0.22元。

    河曲煤电资产为利润主要来源及近期增长点。河曲发电及其配套的河曲电煤2012年中报分别贡献EPS0.28及0.14元，显示出煤电联营资产良好的盈利能力及稳定性，两者合计占公司经营性EPS的109.5%并成为利润主要来源；此外，国网能源承诺待河曲能源2×600MW项目核准后立即启动注入工作，在今年四季度注入的假设前提下，其2012～2013年将有望分别贡献EPS增量0.09及0.27元，成为公司近期利润的主要增长点。

    国网能源煤电平台定位明确，融资需求促资产持续注入。国网能源承诺将公司作为其煤电资产的整合平台，已投运的火电及配套煤矿资产在公司重组完成后5年内注入，在建和前期的火电及配套煤矿资产将在投运后5年内注入公司。从资金需求上来看，在建及前期项目众多使得国网能源近年资产负债率始终维持高位（2011年逾85%），较强的融资需求也将促进未来煤电资产尽早注入上市公司。

    风险因素：河曲能源尚未核准且收购价格未定；王曲电厂日元掉期对业绩影响较大；神华集团收购国网能源后对公司定位尚待进一步明确。

    维持 “增持”评级。在不考虑日元掉期损益影响并同时考虑河曲能源收购4季度完成的情况下，我们微调公司2012～2014年EPS预测至1.17/1.50/1.52元（原为1.23/1.49/1.50元），对应P/E分别为19.1/15.0/14.8倍。鉴于河曲能源有望于2013年全年贡献业绩，兼顾公司作为国网能源煤电整合平台定位明确，未来煤电联营且盈利能力较强资产持续注入值得期待，给予公司2013年18倍P/E，对应27.0元目标价并维持“增持”评级。