事件：2024年4月 18 日晚，兴蓉环境发布 2023 年度报告。2023 年公司实现营业收入80.87 亿元，同比增加5.99%；实现归母净利润18.43 亿元，同比增加13.97%；扣非后净利润18.04 亿元，同比增加14.63%。经营活动现金流量净额33.89 亿元，同比增加2.22%；基本每股收益0.62 元/股，同比增加13.98%。2023 年单四季度，公司实现营业收入23.96 亿元，同比减少10.87%，环比增加8.36%；实现归母净利润3.53 亿元，同比增加45.64%。2023 年年度拟向全体股东每10 股派1.7 元（含税），按4 月18日收盘价计算股息率为2.48%，分红比例约为28.13% ，同比提升7.46 个pct。

    　　点评：

    　　供水&污水业务量价齐升，板块毛利率稳定上涨体现经营韧性。分业务结构来看，（1）供水业务：2023 年公司售水量10.68 亿吨，同比增长4.6%；实现收入24.42 亿元，同比增加5.6%；毛利率为44.5%，同比提升0.5pct，主要由于成都自来水七厂（三期）工程已形成的部分产能陆续释放贡献收益；供水单价2.29 元/吨，同比提高0.02 元/吨，我们推测主要由于售水结构变动导致价格波动；单吨供水成本1.27 元/吨，同比增长0.01 元/吨，主要由于原材料成本上升。（2）污水业务：2023年公司污水处理量12.61 亿吨，同比增长5.5%；实现收入30.23 亿元，同比增13.7%；毛利率为40%，同比提升1.7pct，主要由于在建污水产能陆续投产。污水处理综合价格2.4 元/吨，同比增长7.8%，我们推测由于新增产能并入及异地项目调价带动综合售价上涨；单吨污水处理成本1.43 元/吨，同比上涨4.9%，主要由于能源动力费上涨15.5%。

    　　（3）环保业务：公司垃圾焚烧发电量9.66 亿度，同比增长4.2%；度电毛利0.29 元，同比增长0.08 元/度，板块毛利率40%；垃圾渗滤液处置量143 万吨，成本下降带动单吨毛利达到162 元/吨，板块毛利率60%；污泥处置量69 万吨，板块毛利率提升10pct 至33%。

    　　成都主城区污水价格调涨22.3%，有望大幅增厚业绩。公司第五期污水处理费价格暂定为2.63 元/吨，较成都目前执行的污水处理价格2.15 元/吨增幅22.3%，结算价格的确定综合考虑投资成本上涨及运营成本增加等因素，公司近年新收购项目增多导致单吨处理成本增加，助推污水处理价格上涨。成都地区污水资产产能约245 万吨/日，占公司目前运营总产能约58%，污水价格调价有望带来毛利增厚。

    　　自来水内生外延增长并重。成都市人口与经济快速增长，支撑公司售水量稳定增长。公司现有在建七厂（三期）项目80 万吨/日，我们预计24-25 年陆续释放产能。同时，母公司成都环境集团积极落实成都“供排净治”的水务一体化改革，整合二三圈层的供水资源，作为集团核心上市公司，兴蓉环境已与郫都区政府成立合资公司，合作投资供排水设施与运营。4 月11 日，公司发布公告审议通过与温江区政府开展合作供水的议案。我们认为成都市供水改革稳步推进，公司有望在改革中整合水务资产，扩大经营规模与竞争力。

    　　盈利预测及评级：兴蓉环境业绩稳定性与成长性并存。（1）盈利能力：

    　　自来水&污水业务在成都主城区市占率在100%，盈利能力行业领先；（2）稳定性：自来水业务使用者付费模式保障现金流稳定流入，同时工程业务占比小，运营类资产占比接近90%，业绩稳定性较强；（3）成长性：公司目前运营、在建和拟建的供排水项目规模约 930 万吨/日，我们预计在建和拟建产能在2024-2025 年及以后陆续投产，同时公司正在积极拓展二三圈层水务市场，有望贡献业绩增量。

    　　综合考虑到公司现有资产及未来业绩成长性，我们预测公司 2024-2026 年营业收入分别为 91.81/98.58/108.29 亿元，归母净利润22.48/23.63/25.51 亿元，按 4 月 18 日收盘价计算，对应 PE 为9.11x/8.67x/8.03x，我们看好公司稳健成长能力及分红潜力，维持公司“买入”评级。

    　　风险因素：产能扩张不及预期，调价进程不及预期，市场拓展风险