2022 年归母净利同比+8%，上调目标价至6.1 元/股兴蓉环境发布业绩：2022 年实现营收76.3 亿元，同比+13%，归母净利16.2亿元，同比+8%，和业绩快报一致；4Q22 营收26.9 亿元，同比+22%，归母净利2.4 亿元，同比-5%。成本上升导致供水毛利率下降，污水处理量价齐升，环保潜在规模可观。考虑到分部收入与毛利率调整，更新23-25 年归母净利预测至18.29/20.27/21.94 亿元（前值18.75/19.71/-亿元），EPS0.61/0.68/0.73 元，三年CAGR 11% 。公司当前股价对应23-25 年8.3/7.5/6.9xPE ，23 年可比PE 均值10x。公司主要经营区域人口持续流入，业务增长预期明确，给予23 年目标PE 10x，目标价6.1 元（前值5.8 元基于10x 22E PE），维持增持评级。

    供水：成本上升导致毛利率下降，工程进度追赶成效显著公司披露22 年末供水项目运营及在建规模约410 万吨/日（1H22：418 万吨/日），其中成都七厂三期已形成40 万吨/日的产能，投产后将显著提升供水运营规模。22 年公司供水收入同比+3%，得益于供水能力增加和平均水价同比涨约2 分/吨；毛利率同比-4.0pp 至44.3%，主要是原材料成本上涨速度超过收入增速。管网工程收入同比+11%，扭转上半年同比下降的态势，工程进度追赶效果显著。随着新项目投产以及产能爬坡，我们预计23-25年供水营收为24.2/26.6/28.1 亿元，管网工程营收11.3/11.9/12.5 亿元。

    污水处理：新厂投运叠加提标改造，板块迎量价齐升公司披露22 年末污水处理项目运营及在建规模约450 万吨/日（1H22：435万吨/日）、中水利用项目运营及在建规模为102 万吨/日。22 年污水处理收入同比+21%，得益于污水处理量同比+6%和提标改造带来的处理单价同比+14%；毛利率同比-0.9pp 至38.5%，主要是能源和折旧成本涨幅较高。随着在建项目陆续投产，我们预计23-25 年污水处理营收29.3/32.4/35.7 亿元。

    环保：潜在规模可观，新增餐厨垃圾处置项目

    公司披露22 年末垃圾焚烧发电运营规模达6,900 吨/日，在建及拟建规模7,500 吨/日；垃圾渗滤液处理运营规模5,630 吨/日，在建及拟建规模2,800吨/日；污泥处置运营规模1,516 吨/日，在建及拟建规模1,884 吨/日。22年垃圾焚烧发电收入同比+18%；垃圾渗滤液处理收入同比+7%，得益于处理单价同比+8%。22 年公司新增多个餐厨垃圾处置项目，环保细分领域进一步延伸。考虑到产能爬坡， 我们预计23-25 年垃圾焚烧发电营收5.8/6.7/7.8 亿元，垃圾渗滤液处理营收5.1/5.4/5.7 亿元。

    风险提示：垃圾焚烧发电电价下调风险；项目投产进度不达预期。