2020 业绩略超我们预期

    公司公布2020 业绩：收入53.7 亿元，同比增长11.0%；归母净利润13.0 亿元，同比增长20.1%，略超我们预期，我们认为主要由于污水处置量提升以及新项目产能投产进度超预期所致。

    公司各项业务稳步提升，其中：自来水供应业务收入同比增长2.8%至28.66 亿元；污水处理服务业务收入同比增长20.1%至15.83 亿元，我们认为主要由于污水处置量同比增长4.1%至10.3 亿吨叠加价格调整所致；环保行业收入同比增长28.9%至7.07 亿元，主要由于新增项目投运带动公司垃圾渗滤液和污泥处置量分别增长51.2/42.9%至1.27/0.20 亿吨所致。

    公司盈利能力稳定，2020 年公司综合毛利率同比提升1.1ppt 至40.0%。其中，自来水供应毛利率同比下降0.7ppt 至39.7%，污水处理服务和环保行业毛利率分别同比上升1.5/3.1ppt 至40.2%/37.0%。公司期间费用率控制良好，2020 年同比下降0.37ppt至10.86%。其中，销售费用率同比下滑0.35ppt 至2.11%，财务费用率同比增长0.05ppt 至2.13%，主要由于有息负债带动利息费用增加。公司经营现金流增长迅速，同比提升46.2%至27.51 亿元，主要是由于公司新建项目产能释放带来业务量增加发展趋势

    水务布局持续强化，中标石家庄项目落实“走出去”战略。公司于2020 年11 月中标石家庄经济技术开发区污水提标工程特许经营项目，成功迈入华北市场。在传统存量市场方面，公司不断拓展，中标阿坝州汶川县项目、西安市第一/二污水处理厂（二期）提标改造工程项目等，同时公司启动成都自来水七厂（三期）及配套输水管线工程项目，输水管线承担着输送水厂成品水的重要功能，项目建成投运后，我们认为有望提升公司对相关区域的供水覆盖能力，保障供水安全，进而有利于公司增厚业绩。

    固废业务稳步扩张，焚烧储备产能支撑未来业绩。目前，万兴环保发电厂（二期）作为四川最大的垃圾焚烧发电项目已经完成满负荷试运行，公司当前投运和在建焚烧规模为0.69 万吨，仍有近1 倍的储备产能，我们认为有望支撑公司长期业绩表现。在污泥处置、垃圾渗滤液处理方面，公司也持续发力，污泥处置及垃圾渗滤液处理规模分别达到0.30/0.56 万吨/日，带动公司业绩稳步提升。

    盈利预测与估值

    考虑到公司产能持续提升，我们上调2021 净利润14%至14.9 亿元，引入2022 年净利润15.6 亿元。当前股价对应10.1/9.6 倍2021/2022年市盈率。维持跑赢行业评级和目标价5.65 元不变，对应11.3/10.9倍2021/2022 年市盈率，较当前股价有12%的上行空间。

    风险

    项目推进不及预期；融资风险。