投资要点

    　　事件： FY23/23Q4/24Q1 公司实现收入202.54/43.01/82.86 亿元，同比+21.18%/+8.92%/+25.85%；实现归母净利润45.89/7.77/20.66 亿，同比+46.01%/+49.20%/+31.61%。收入略超预期/利润符合预期。

    　　年份原浆量价齐升，产品结构持续优化

    　　23 年公司白酒/酒店/其他业务应收同比+21.47%/45.53%/8.82%至196.39/0.84/5.31亿元。分产品看，年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼及其他分别实现收入154.17/ 20.16/22.06 亿元，同比+27.34%/+7.56%/+0.87%。其中年份原浆量价齐升，销量+20.63%/吨价+5.56%。

    　　渠道下沉持续推进，省外华北市场增速优异

    　　公司渠道下沉持续推进，23 年公司经销商数量增加242 家至4641 家，其中华北/华南/华中/国际经销商数量净增92/63/82/5 家，收入分别同比+39.01%/+19.17%/+26.87%/ -3.74%至18.42/171.07/12.83/ 0.21 亿元，华北/华中市场增速领先。省内受益于县级市场消费升级，100-300 元价格带仍在扩容。省外公司全国化进程加速推进，当前在江苏/河南/山东等省份体量超十亿，未来继续依托古5+古7/8+古20 突破重点市场，我们今年预计河南/浙江市场有望进军十亿。

    　　盈利能力持续提升，预收款表现亮眼

    　　1）盈利端：公司FY23/24Q1 毛利率分别为79.1%/80.4%，同比+1.9/ +0.7pct；净利率分别为23.3%/25.7%，同比+3.9/+1.4pct。看好公司全年净利率提升1-2pct。

    　　2）费用端：公司费用率持续优化，FY23/24Q1 销售费用率分别为26.8%/27.2%，同比-1.1/ -1.7pct；管理费用率分别为6.8%/ 4.8%，分别同比-0.2/ -0.7pct。公司今年将大型推广费用转向促销，带动整体费用率收缩，带动盈利能力提升。

    　　3）预收款：24Q1 公司合同负债46.2 亿元，环比增加32.2 亿元。预收款优异彰显高报表质量，蓄力后续增长。

    　　盈利预测及估值

    　　公司制定质量回报双提升方案，23 年分红率同比提升1.38pct 至51.83%，注重股东回报。公司经营计划24 年目标收入/利润总额244.5/79.5 亿元，同比+20.72%/25.55%。一季度报表质量优异，进度快于全年目标，在年份原浆持续高增+全国化扩张稳步推进背景下，看好公司高质量发展，预计2024-2026 年公司收入增速分别为21. 93%、22.86%、16.44%；归母净利润增速分别为31.00%、28.35%、21.92%，EPS 分别为11.37、14.60、17.80 元；24 年PE 对应23.9 倍，维持买入评级。

    　　催化剂：白酒需求恢复超预期，批价持续上行。

    　　风险提示：1、消费修复不及预期；2、次高端酒核心单品批价上行不及预期。