事件：公司发布 23年年报及一季报。公司23年营收202.5亿（+21%，同比数据，下同），归母净利润45.89 亿（+46%）。23Q4 营收43.01 亿（+9%），归母净利润7.77 亿（+49%）。24Q1 营收82.86 亿（+26%），归母净利润为20.66 亿（+32%）。

    　　点评：

    　　产品结构优化，盈利能力提升。1) 23 年毛利率79.1%（+1.9pct），净利率22.7%（+3.9pct）。24Q1 毛利率80.4%（+0.7pct）；净利率25.7%（+1.1pct）。2）24Q1 销售费用22.5 亿（+19%）占27.2%，主因销售人员及薪酬增加；管理费用4 亿（+10%）占4.8%，税金及附加12.5亿（+31%）。毛销差53.2%（+2.3pct）显著提升。3）24Q1 销售收现83.7 亿（+8%）。合同负债46.2 亿（-3%）,环增32.2 亿。

    　　年份原浆量价齐升，省外扩张加速。1)分产品看：23 年年份原浆/古井贡酒/黄鹤楼等的营收为154.2 亿（+27%）/20.2 亿（+8%）/22 亿（+1%），占比79/10/11%；销量+21/-4/-19%、吨价+6/+12/+25%。年份原浆系列量价齐升。2）分区域看，23 年华中营收171.1 亿（+19%）占比91%，华北18.4 亿（+39%），华南12.8 亿（+27%）。3）23 年共4641 名经销商（+242），其中华中2803（+82）/

    　　华北1224（+92）/

    　　华南593（+63）。

    　　坚定全国化战略，省内升级持续。1）公司锚定“全国化、次高端”战略，持续深化“三通工程”，优化产品结构和客户结构。公司计划24 年营收244.5 亿（+21%），利润总额79.5 亿（+25.6%）。2）我们认为公司作为地产酒龙头，受益省内消费持续升级红利及宴席场景拓展等，以古8、古16 为代表的年份原浆系列卡位省内主流价位带，量价齐升有望持续。

    　　盈利预测与投资评级:考虑到公司产品结构升级趋势依然较强，费用投放规模效应显现，我们上调预测 24/25 年 EPS 至10.96/13.34 元，预测26 年EPS 为16.23 元。维持“买入”评级。

    　　风险因素： 食品安全风险、行业竞争加剧