事件。22 年公司实现营业收入167.1 亿元，同比增长26.0%；归母净利润31.4 亿元，同比增长36.8%；扣非归母净利润30.7 亿元，同比增长40.3%。23Q1 实现营业收入65.8 亿元，同比增长24.8%；归母净利润15.7 亿元，同比增长42.9%；扣非归母净利润15.5 亿元，同比增长41.8%。

    　　年份原浆增速亮眼，华中市场优势明显。22 年公司年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼和其他酒类实现营收121.1/18.7/12.6/9.2 亿元，同比增长30.1%/16.5%/11.4%/30.1%。量价拆分来看，年份原浆销量提升21.8%，大幅高于19 年至21 年增长中枢2.7%，单吨价增6.8%，古8 及以上产品增速亮眼。古井贡酒系列量增9.1%，价增6.7%。22 年公司推出战略新品楼20，黄鹤楼系列顺利达成业绩承诺，量增5.1%，单吨价增226.1%。分区域来看，华中、华北、华南地区营收增长26.9%/23.8%/15.2%，收入占比分别+0.7pct/-0.1pct/-0.6pct 至86.0%/7.9%/6.1%，安徽大本营所在华中区域在高基数下优势依旧明显。

    　　结构升级费用优化，净利润率再次回升。22 年公司毛利率提升2.1pct 至77.2% ， 其中年份原浆和古井贡酒系列分别增长1.3pct/1.1pct 至84.5%/59.7%，黄鹤楼毛利率降低0.1pct 至75.0%。

    　　公司销售费用率降低2.3pct 至27.9%，主要是22Q4 公司销售费用支出同比减少5.5%，全年来看职工薪酬、差旅费和劳务费优化明显。22 年公司管理费用率下降0.7pct 至7.0%，税金及附加占收入比重提升1.6pct 至16.9%，净利润率提升1.5pct 至18.8%，为19 年后首次回升。23Q1 公司毛利率提升1.8pct 至79.7%，销售费用率、管理费用率降低1.3pct/0.6pct 至28.8%/5.5%，净利润率提升3.0pct至23.8%。

    　　定调改革深化提升年，力争突破两百亿大关。古井集团将2023 年定调为“改革深化提升年”，通过安徽古鑫企业管理合伙企业和亳州古鑫人合企业管理咨询有限公司两大员工持股平台，将700 余位集团员工利益与企业绑定，进一步激发管理层和员工积极性。公司计划实现营收201 亿元，同比增长20.3%，利润总额目标60 亿元，同比增长34.2%。在战略规划层面，公司将继续向全国化、高端化迈进，高举高打向上拉升品牌力，推动产品矩阵升级，贡献主要增量来源。同时深化“三通工程”，加力终端培育，在江苏、河南、山东等地持续搭建市场结构，提速省外发展。

    　　投资建议与盈利预测。我们预计公司23-25 年营收分别为201.2/236.6/274.0 亿元，净利润为41.1/51.2/62.0 亿元，对应EPS 为7.78/9.69/11.72（23-24 前值为6.72/8.14 元）。参考可比公司23 年PE 平均值26x，考虑到公司产品升级费用优化，员工持股计划落地，全年目标明确，给予公司23 年32x PE（前值为22 年35x），目标价由190 元上调至246 元，调高投资评级至“中性”。

    　　风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，高端化和全国化不及预期