事件:

    古井贡酒发布三季报，2022Q1-Q3 实现总营收127.65 亿元，同比+26.35%；归母净利26.23 亿元，同比+33.20%；扣非净利25.78 亿元，同比+35.57%。2022Q3 实现总营收总营收37.63 亿元，同比+21.58%；归母净利7.04 亿元，同比+19.27%；扣非净利6.89 亿元，同比+22.32%。

    投资要点:

    1、业绩符合预期，维持稳健增长。公司此前已发布业绩快报，Q3 收入利润增速21.6%/19.3%，基本符合预期，增长依然稳健，疫情反弹背景下彰显徽酒龙头经营韧性。我们预计古20 维持较快增长，古16 受益省内宴席需求回补、宴请场景价位升级趋势实现高增，古8、古5 及献礼版仍有稳健扩容，产品结构持续升级。分地区看，预计省内动销表现良好，回款基本完成，省外持续培育，维持较快增长。公司三季度末合同负债37.63 亿元，环比增加3.35 亿元，业绩蓄水池深厚，表现优于同行。前三季度实现销售收现139.93 亿，同比+17.51%；经营性现金流净额50.63 亿，同比+28.08%，整体经营质量较优。

    2、旺季加大费用投放短期影响利润，经营利润率同比仍有提升。公司Q3 毛利率同比下降1.53pct 至73.72%，但整体产品结构仍在持续升级，三季度预计主要由于公司旺季加大终端费用投放，提高对宴席市场古16 的投入，推出开瓶扫码中红包等活动，短期影响利润表现。同时由于生产销售节奏错位导致Q3 税金及附加占总收入比重同比增加3.55pct、管理费用同比下降4.39pct，实际公司Q3 经营利润率同比增加0.39pct，最终净利率同比略有下降主因营业外收入占总收入比重减少。

    3、徽酒龙头优势延续，看好公司价位升级和集中化逻辑持续兑现。

    安徽近年来经济发展迅速，省内白酒消费升级的趋势仍在继续，公司省内优势地位持续领先，聚焦次高端价格带实现趋势高增：古8 定位宴席和商务宴请，持续放量；古16 定位中高端以上婚宴、商务市场，增长势头强劲；古20 做战略定位，从公司层面聚焦，带动次高端升级。省外一手抓高端布局，推行“古20+”的产品策略，提升产品结构，一手主抓重点市场深度占有，点面结合，未来省外规模占比有望继续提升。我们认为疫情短期仅影响白酒价位升级速度，不会改 变趋势，公司基本面经营稳健，产品结构有望持续升级，次高端价格带产品预计将延续较快增长，长期看好公司省内价位升级+省外稳步拓张的逻辑持续兑现下的长期成长性。

    4、盈利预测和投资评级 安徽省内次高端趋势带动公司产品结构升级，省外市场拓展顺利，未来有望释放更大的利润弹性。预计2022~2024 年EPS 分别为5.38/6.70/8.22 元，对应估值分别为37/29/24 倍，维持“买入”评级。

    5、风险提示 疫情反复、宏观经济大幅波动影响消费需求；省内竞争加剧；省外扩张不达预期；黄鹤楼等发展不及预期；食品安全风险。