事件：

    2021 年04 月29 日晚间，公司发布2020 年年报及2021 年一季报：2020年营收102.92 亿元（-1.20%），归母净利润18.55 亿元（-11.58%）。

    2021Q1 营收41.30 亿元（+25.86%），归母净利润8.14 亿元（+27.90%）。

    投资要点：

    业绩符合预期，盈利能力加速回升。公司2020 年营收102.92 亿元（-1.20%），归母净利润18.55 亿元（-11.58%）；其中2020Q4 营收22.23 亿元（+0.39%），归母净利润3.56 亿元（-19.02%）。2021Q1营收41.30 亿元（+25.86%），相比2019Q1 同增12.56%；归母净利润8.14 亿元（+27.90%），相比2019Q1 同增3.96%，业绩符合预期。2020 年毛利率75.23%（-1.48pct），其中2020Q4 毛利率72.48%（-5.73pct），系会计准则调整运输费至成本所致；2020 年净利率17.95%（-2.76pct），其中2020Q4 净利率14.19%（-2.82pct），系会计准则调整及缴税节奏等所致。2021Q1 毛利率76.99%（-0.33pct），系成本增加所致；2021Q1 净利率26.39%（+1.18pct），系营业外支出（去年疫情捐赠）同比大幅减少所致。2020 年末合同负债12.07 亿元，环比增加3.6 亿元；2021Q1 末合同负债19.44 亿元，环比增加7.37 亿元，经销商打款节奏加快。经营性现金流净额2020 年36.25 亿元（+1783%），2021Q1 为-13.74 亿元（-184%），系购买理财产品28.46 亿（+273%）所致。2021 年经营目标：营收120 亿元（+16.59%），利润总额28.47 亿元（+15.08%）。

    年份原浆量价齐升，价贡献大于量。分产品看，2020 年酒类营收100.74 亿元（-0.89%），年份原浆营收78.34 亿元（+6.52%），占比77.76%；预计古8 以上占比30%-35%，增速35%左右；古井贡酒营收13.79 亿元（-4.10%），黄鹤楼营收4.22 亿元（-52.97%），系去年湖北疫情影响所致。公司已协商顺延至2021 年考核营收17亿目标。分量价看，2020 年总销量8.69 万吨（-3.75%），对应吨价为11.59 万元/吨（+2.93%）；年份原浆销量4.26 万吨（+3.99%），对应吨价为18.39 万元/吨（+2.51%）；古井贡酒销量2.26 万吨（+7.56%），对应吨价6.10 万元/吨（-10.95%）；黄鹤楼销量0.46万吨（-47.28%），对应吨价9.17 万元/吨（-11.07%）；疫情影响下公司中高档产品量价齐升。公司目前有1.07 万吨成品酒，基酒15.19万吨。分区域看，2020 年华北营收6.93 亿元（+24.40%），华中营收90.16 亿元（-3.34%），占比由同期89.54%下降至87.60%。华南营收5.80 亿元（+11.39%）。预计公司省内外营收比重为65:35。

    2020 年末共有3391 家经销商，净增加440 家。

    盈利预测和投资评级：当前安徽省内呈现出一超多强格局，公司作为徽酒龙头将继续收割省内其他地产酒份额。2020 年收入和利润下滑系去年疫情影响特别是影响公司在湖北地区业务开展。当前省内消费升级从80-120 元价格带向200 元以上升级，我们继续看好公司古8 以上产品占比持续提升及全国化扩张路径，预计2021-2023 年EPS 分别为4.55/5.67/6.96 元，当前股价对应PE 分别为55/45/36倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情拖累消费；年份原浆增长不及预期；黄鹤楼增长不及预期；省外扩张不及预期。