应收账款坏账计提增加导致二季度利润较少：2011上半年公司实现收入1.63亿元，同比增长27%，实现净利润2719万元，同比扭亏为盈，每股收益0.13元。二季度单季公司实现收入7822 万元，同比增长26%，实现净利润778 万元，同比增长342%，每股收益0.04元。二季度收入与一季度持平，利润大幅减少，主要是应收账款账龄变动导致坏账准备增加，二季度新增资产减值损失1033万元，若剔除资产减值损失影响，二季度每股收益0.09元。

    古汉养生精保持快速增长：分业务来看，主导产品古汉养生精收入1.14亿元，同比增长43%，二季度增速较一季度略有提高，上半年增速较快主要是公司营销改善；大输液和化药业务收入4831 万元，同比持平。参股36%的子公司南岳制药厂上半年利润大幅增长，公司获得投资收益1490万元。

    毛利率上升，费用率下降：公司综合毛利率同比提高5.7 个百分点，主要是高毛利率的古汉养生精占公司收入比重提高。销售费用率同比下降3.5 个百分点，主要是公司转变了古汉养生精营销模式，减少了广告费投入；管理费用率同比下降4.1个百分点。每股经营活动现金流0.15元，较为正常。

    下调盈利预测，维持增持评级：考虑到公司严格计提坏账准备，资产减值损失较多，我们下调公司2011-2013 年每股收益至0.40 元、0.53元、0.68 元（原预测分别为0.45 元、0.60 元、0.78 元），同比分别增长73%、33%、28%，对应的预测市盈率分别为33倍、25 倍、20倍。考虑到古汉养生精文化底蕴厚，营销改善后收入增长加快，未来省外市场拓展空间巨大；若衡阳制药股权处置和南岳制药债务纠纷处置进展顺利，公司利润增长将超我们预期，目前总市值27 亿较小，我们维持“增持”评级。