2Q23 业绩高于我们预期

    泸州老窖公布2023 上半年中报：1H23 实现营收145.93 亿元，同比+25.11%；实现归母净利润70.90 亿元，同比+28.17%。其中，2Q23 实现营收69.83 亿元，同比+30.46%；归母净利润33.78 亿元，同比+27.16%。

    收入利润超我们预期，主要系国窖收入增长超我们预期。

    发展趋势

    国窖引领结构升级，中档酒缩量调整。1H23 毛利率同比+2.4ppt 至88.3%，其中2Q23 毛利率同比+3.3ppt 至88.6%。1H23 酒类毛利率同比+2.31ppt 至88.49%，其中，中高档酒类毛利率同比+2.12ppt 至92.49%，其他酒类毛利率同比+5.05ppt 至54.36%。1H23 中高档酒实现营业收入129.90 亿元，同比+25.24%，其中销量同比-3%至1.69 万吨，吨价同比+29.11%，主要系特曲窖龄减量调整，根据我们的渠道调研，国窖借助春雷行动积极铺货回款，收入增速高于平均，我们预计国窖专营公司结算价提高亦贡献明显价增和提高毛利率。1H23 其他酒实现营业收入15.21 亿元，同比+29.23%，销量同比+21.2%至2.65 万吨，吨价同比+6.6%，头曲、二曲增长较好。2Q23 低基数下税金及附加率同比+2.2ppt 至9.4%，所得税率同比+2.5ppt 至25.7%；销售费用率同比+1ppt 至11%，场景恢复费用投放增加，我们预计全年销售费用率同比大体持平；2Q23 管理费用率同比-0.8ppt至4.2%，净利率同比-1.3ppt 至48.4%。2Q23 销售收现同比+25.7%至95.4 亿元，经营净现金流同比+40.5%至41.4 亿元，预收款同比-17%/环比+2.07 亿元至19.3 亿元，我们预计主要系特曲窖龄回款放缓。

    积极推进消费者培育活动，回款进度领先行业。根据我们的渠道调研，公司近期积极开展消费者培育活动，提升消费者开瓶率，帮助渠道去化库存，维持良性增长。根据我们的渠道调研，目前公司已开启中秋回款，渠道库存2-3 个月左右，回款进度领先行业。

    盈利预测与估值

    我们基本维持公司2023-24 年盈利预测130.55/156.71 亿元，维持目标价300 元，目标价对应现价31.4%上行空间，目标价对应2023-24 年34x/28x市盈率，现价对应2023-24 年25.7x/21.4x 市盈率，维持跑赢行业评级。

    风险

    宏观经济修复不及预期，特曲、窖龄恢复不及预期。