维持增持评级。 全年增长可期，十四五保持向上攻势。上调2021-2022年ESP 至5.20（+0.01）、6.49（+0.02），给予2023 年EPS 7.86 元，参考高端白酒估值给予2022 年50XPE，上调目标价至323 元（前值260）。

    全年圆满完成目标。2020 年营收166.53 亿、同比+5.28%；净利60.06亿、同比+29.38%，拟10 派20.51 元。其中Q4 单季度营收、净利同比+16.45%、+40.59%，且截止年末预收16.8 亿，维持高位。结构升级下毛利率同比+2.4pct 至83%，若不考虑物流费用影响预计整体毛利率提升更明显，销售费用率保持低位运行，净利率同比+6.4pct 至35.8%。

    国窖保持优异，特曲低基数改善，现金、预收亮眼。2021Q1 单季度营收50.04 亿，同比+40.85%；归母净利21.67 亿，同比+26.92%（相比2019Q1 分别增20.01%、43.06%）。分产品看，预计国窖实现30%左右增长，占比65%-70%；特曲2020Q1 受疫情影响，低基数下翻倍以上增长。截止2021 年3 月末预收继续维持16.9 亿的高位水平，后续增长动力充分。Q1 利润增速慢于收入增速主要系税金及附加率同比+7pct 至13%（净增加4.4 亿，2020Q1 疫情影响导致税金基数较低）。

    强团队+强品牌+强渠道，十四五向上攻势积极。公司披露高管薪酬考核办法，激励机制更加市场化保证管理团队待遇、保障长期发展。近期国窖再度停货，全年顺价思路明确，五粮液批价上行为国窖价格跟随留下空间，国窖全年成长趋势积极，十四五向上攻势明确。

    风险提示：宏观经济大幅波动、食品安全风险等。