投资要点

    平安观点:

    剥离传统房地产业务,转型不良资产管理

    2015 年10 月海德股份发布公告出售平湖耀江24%股权给耀江房产,公司传统地产业务即基本完全洁清。目前,公司积极实施战略转型,计划进入不良资产管理行业,并于近期更换了管理层。公司2015 年10 月底公告向大股东定增股票发行预案,并增资设立海德资产管理公司,拟通过设立海德资管来开展不良资产管理业务。未来海德资产将经营:1)收购、受托经营不良资产,对不良资产进行管理、投资和处置;2)资产置换、转让与销售;债务重组及企业重组;资产管理范围内的非融资性担保;3)投资、财务及法律咨询与顾问;4)项目评估。

    不良资产管理行业未来面临较大发展机遇

    银行业资产质量压力未有缓解,不良处置规模持续攀升。 我们按照上市银行处置比例(15 年全年的不良贷款净处置比例达到0.8%以上)以及相对应接近100 万亿的人民币贷款(15 年9 月末人民币贷款余额达92 万亿)估算出每年的不良净处置规模大约为8000 亿左右。而这一比例在经济增速下滑、三期叠加、产业转型的过程之中仍有可能继续提升。非银行金融机构不良资产存在极大潜力。近年来,非银行金融机构资产管理快速增长,资产规模已接近银行理财规模。以信托业为例,截止2015 年6 月末,信托总资产已超过18 万亿,资产管理规模的快速增长将一定程度上推动金融系统内不良资产规模的上升。另外,由于中国经济结构的调整,部分企业应收账款规模持续上升,截止2014年末,非金融企业应收账款达10.5 万亿,非金融企业对于资产及债务重组的需求显著提升。

    15 家地方资产管理公司获监管牌照,海德获地方AMC 牌照值得期待

    我国四大资产管理公司(信达、东方、长城、华融)先后完成股份制改革,从政策性转为全面商业化。近年来,政府逐渐放松地方资产管理公司,规定“各省、自治区可设立或授权一家资产管理或经营公司参与本省、自治区范围内不良资产的批量转让工作”。2014 年7 月,银监会首批批复了5 家地方资产管理公司,标志着地方AMC 正式合法化进入不良资产管理行业的舞台与4 大AMC 同台竞争。随着2015 年7 月银监会第三批批复的地方AMC,目前已总计有15 家地方AMC 正式获得监管牌照,同时民营资本进入已有先例。海德资管正在积极申请海南省不良资产经营牌照,虽有不确定性但值得期待。

    民营地方AMC 机制灵活、盈利模式更具多元化

    目前不良资产管理公司的主要盈利模式包括: 传统类不良资产经营(TDAM)、附重组条件类不良资产经营(RDAM)、不良资产的受托经营(债转股资产经营,DES)、提供托管和清算业务。根据海德股份的可行性报告披露,主要以自有资金、第三方资金收购不良资产或受托经营不良资产,通过债务重组、融资支持、资产重组、产业整合等多种方式,提升不良资产的价值。海德资管作为民营上市公司,机制灵活。未来的利润主要来源三个方面:(1)以自有资金收购、管理、处置不良资产取得经营收益;(2)以第三方资金用于经营不良资产时,向第三方收取的管理服务费;(3)受托经营不良资产时收取的服务佣金。

    投资建议:关注牌照申请及落地进展

    我们对不良资产管理行业的长期发展持乐观态度,但海德是否能够获得地方AMC 牌照仍存在不确定性。由于海德股份已基本剥离了其原有地产业务,因此我们预估若不考虑定增后业务转型的影响,则公司的公允市值大约在15-20 亿左右。若海德顺利完成定增并获得地方AMC 牌照,则我们估算公司合理市值大约在190-230 亿左右(对应公司目标利润25-30 倍PE)。目前公司考虑定增后的市值已接近140 亿,因此市场已蕴含65%左右的概率预期公司获得牌照。我们认为目前公司股价部分反映合理预期。若最终公司能够获得牌照,则股价仍存在35-57%左右的上升空间。暂时给予公司推荐评级。密切关注公司申请地方AMC 牌照的进展情况。

    风险提示:牌照资质存不确定性、定增落地的不确定性、新设AMC 持股比例的不确定性。