事件:近期,我们调研了海南海药,就公司战略发展及业务情况进行了交流

    人工耳蜗将进入快速销售期。1)市场培育成熟,步入快速销售时期。该产品在2011年获批时,从实验室到产业化仍存在一定程度安全风险(当时临床只做了48例),如质量稳定性与工艺状况,公司不敢太大规模推广销售。但经过3年市场培育,公司已经销售800多套,发现效果非常不错,现开始大规模推广。12年芯片供应商贝岭失火影响其快速上量,现在芯片是从海外采购(公司设计)。这个月置入,很快就能大规模销售。估计14年能够销售1000-1200套。2)产能问题即将解决,扩展后产量增长5-10倍。上海力声特在上海普陀区的生产车间设计产能为1000套(如果实行加班制后产能可以达到2000-3000套)。募投项目的设计产能为10000套,目前基建已经完成,预计14年底或15年初投入使用;3)与医院合作进行耳蜗推广。在耳蜗在推广的过程中,需要培训相关医生。如公司与复旦耳鼻喉医院培训全国各地医生,建立医生网络。刚开始残联对国产的耳蜗效果存在怀疑的,现在对国内耳蜗的效果逐渐认可。目前公司跟美国华盛顿大学、浙江大学及研究院合作开发第二代耳蜗,这还是需要做临床。

    制剂产品及原料药收入增长或超预期。1)枫蓼肠胃康颗粒在13年销售约1.5亿,截至目前该产品已进入北京、湖北、海南、广东、贵州、吉林等基药增补目录,因此在基层医疗机构将会大幅放量,该产品的口碑非常不错。估计产品在14年增速约30%以上,预计突破2亿;2)在头孢制剂领域中,目前在做头孢西丁、唑肟、培南、氨曲南等高毛利率产品。新产品头孢替唑、头孢美唑在报生产,今年很可能获批;苯达莫丝丁在2期临床,多尼培南目前在申报临床。头孢制剂销售收入增速约15%,紫杉醇销售金额恢复到12年水平,其收入超过4000万;3)原料药及中间体业务也出现快速增长。在收购开元医药和台州一铭后,14年决定把这两家企业整合起来,最初收购他们也是为了拓展产业链为制剂做准备。这两家公司增速估计的40-50%增长。综合考虑,我们认为14年原料药与中间体增速30%以上。

    控股中国抗体制药公司,单抗值得期待。公司控股40%的中国抗体制药公司技术和单抗研发进度在国内处于领先地位目前3个全球创新性的单抗处于临床,其中治疗非何杰金氏淋巴瘤已经通过了2期临床、治疗系统性红斑狼疮和类风湿性关节炎正在开始做2期临床。由于二期临床试验患者不需要住院观察,只需要定期到医院抽血就行,因此二期试验做起来比较快。目前公司合作单位是中日友好、协和等高端医院。治疗系统性红斑狼疮和类风湿性关节炎两个适应症单抗可能先上市,主要是因为国外的这两个适应症已经上市销售,估计在17年能拿到批文。

    估值分析与投资策略。我们认为人工耳蜗及肠胃康颗粒这两大产品的快速增长是14年业绩的有力保障,其余如原料药及中间体业务的恢复也是看点之一。除此之外,三大单抗目前进入临床II 期,就技术和临床进展均走在全国单抗研究前沿,如能顺利获批将给公司发展前景更大的预期。同时其拥有11个亿的货币资金,为外延式扩张提供了雄厚资本。我们预计14-16年EPS分别为0.23元、0.30元、0.38元,对应的市盈率为46倍、36倍、29倍,首次给予买入评级。

    风险提示: 1)产品推广进展或慢于预期;2)新产品研发进展或慢于预期。