投资要点

    改变募投项目，收购盐城开元75%。公司公告改变募集资金投资计划，原本由公司控股子公司重庆天地药业投资1.96亿自建的头孢唑肟钠关键中间体7-ANCA项目改由公司出资9300万元收购盐城开元75%股权，收购完成后天地药业通过控股开元医药拥有年产80吨产能的7-ANCA。我们认为该收购在较低成本下缩短了建设周期，延长了公司头孢唑肟钠的产业链。

    抗生素政策偏紧，目前增速尚可。我们维持之前在首次报告中的观点，从现有政策分析国内抗生素药品领域市场总体上将呈萎缩态势，空出的市场将很快被其他领域的药品填补，从数据上分析，抗菌药物管理使用办法推出后三级医院以下抗生素使用量下降，仿制药和中药使用量上升。公司的头孢西汀和头孢唑肟属于大医院常规、经典抗生素品种，我们认为此类疗效确切又有一定价格空间的品种将在国内品牌企业中竞夺，公司产品渠道下沉至县级医院，招标价优于竞争对手或将维持一定增速。

    人工耳蜗市场潜力较大，公司先发优势明显。我们维持对于公司人工耳蜗的看好，根据我们的测算，每年的人工耳蜗需求量约为22.4 万套左右，按照每套5 万元测算，市场规模每年有112 亿。我们认为人工耳蜗的需求和市场足够大，远未饱和。只要政策上鼓励人工耳蜗发展，并有相关慈善、补贴措施，人工耳蜗的需求在未来几年会爆发式增长。公司先发优势明显，产品性价比高，有望开启人工耳蜗进口替代的大门。

    财务与估值

    根据我们的盈利预测，预计公司2012-2014年的EPS分别0.73、0.90、1.05元.考虑公司未来两年主业平稳增长提供一定安全边际，人工耳蜗有望实现进口替代业绩或高速增长，参考可比公司的平均PE，我们给予公司主业12年25倍的PE，考虑人工耳蜗或受益于进口替代成长性高，给予此块业务12年50倍PE，对应目标价23.25元，维持公司“买入”的投资评级。

    风险提示

    1）耳蜗由于产品问题召回，2）主业产品招标价下调，3）人工耳蜗市场推广不利，4）抗生素使用受限，5）人工耳蜗均价下滑超预期